Terra Luna Meltdown: уроки для будущего стейблкоинов

Последние две недели были американскими горками для криптоэнтузиастов. Один из самых хвалебных проектов, Terra Luna (далее Luna), платформа, которая выпускает алгоритмический стейблкоин Terra USD (далее UST), находится в беде. Пара UST/USD начала депривязку 8 мая.^th, 1UST стоил меньше 1USD. Виновник? По словам защитников Luna, крупный трейдер сбросил UST на $286 млн на Curve Finance. Тем не менее, вопрос о том, была ли эта «атака» спланирована или нет, довольно спорный. Действительно, привязка UST к доллару США находится под огромным давлением. Если шоки рынка и спроса будут предсказуемы, чтобы предотвратить проблемы и сохранить паритет UST по отношению к доллару, это явный индикатор недостатков дизайна Luna. Алгоритмический стейблкоин на основе PoS не был таким устойчивым, как утверждает команда. Какие уроки для будущего стейблкоинов мы можем извлечь из этого обвала рынка?

Это не первый случай в истории, когда происходит набег на банки, и не последний. Тем не менее, неудачи кажутся неотъемлемой чертой алгоритмических стейблкоинов, поскольку список неустойчивых проектов растет быстрее, чем когда-либо: AMPL, UST, за которыми следует DEI, и это лишь некоторые из них.

В сфере цифровых валют существует 3 основных способа привязки стоимости токена к доллару: i) с наличными или резервами ликвидных активов на банковском счете. Для каждого значения в долларах, выпущенного в токене, соответствующий доллар (или другие ликвидные активы) находится на банковском счете, чтобы обеспечить постоянный обменный курс 1: 1, ii) с нестабильным обеспечением, таким как BTC или ETH. В этом случае вам нужно, например, 1,5 доллара залога, чтобы выпустить 1 доллар стейблкоина. Однако этот метод является капиталоемким для эмитентов и не очень эффективным, iii) с полностью децентрализованным стейблкоином, где его денежно-кредитная политика автоматизирована с помощью смарт-контракта. Третьей дорогой пошла Луна.

UST печать веселья

Печать и сжигание UST идут рука об руку со спросом на Luna. Привязка поддерживается за счет арбитража. Если цена 1UST>1USD, у трейдеров есть стимул уничтожить эквивалент 1 доллара Luna, чтобы создать 1 доллар UST и продать его обратно на рынок, прикарманив разницу. И наоборот, если 1UST<1USD, арбитражным трейдерам необходимо вывести UST из обращения, напечатав некоторое количество Luna для восстановления пары. Пока цена базового актива растет, можно напечатать больше UST. Действительно, цена Luna в 100 долларов позволяет вам напечатать 100 или уничтожить 100 UST.

В период с ноября 2021 года по май 2022 года на рынок поступило UST на сумму около 16 миллиардов долларов, или 90 миллионов UST выпускаются каждый день. Протокол Anchor, платформа кредитования и заимствования, работающая на блокчейне Terra, предлагала процентные ставки до 20% при размещении ваших UST через Anchor. Это увеличило спрос на UST и попутно уничтожило Луны. Меньшее количество Lunas в обращении приводит к росту цен.

Таким образом, этот механизм коррелирует с относительно высокой рыночной капитализацией Luna. Однако, если на рынок продается огромное количество UST, пара UST/USD не поддерживается, что вынуждает арбитражеров выпускать больше Luna и восстанавливать привязку. Недавно созданное предложение Luna оказало понижательное давление на его рыночную цену. Таким образом, если во время экономического шока потребуется изъять из обращения больше UST, цена Luna продолжит снижаться.

На момент написания в обращении находилось 11.28 млрд UST по рыночной цене 0.09 доллара. Таким образом, 11.28 * ($1-$0.09) = $10.26 млрд дополнительного предложения! Другими словами, для восстановления пары с рынка необходимо убрать 91% UST. Сделав это, протокол должен создать еще 73 триллиона Luna по текущей цене 0.00014 доллара, чтобы отменить UST, тем самым еще больше снизив цену Luna и вызвав смертельную спираль. Луна становится бесполезным активом на балансе, который не может поддерживать привязку. Терра Луна обанкротилась.

Когда участники UST на Anchor увидели, что их деньги обесцениваются, они начали паниковать, продавая свои UST на рынке, чтобы спасти то, что еще можно было спасти. За 10 дней с Anchor было снято 13 млрд UST, что усилило понижательное давление на UST.

Игра против рынка

На сегодняшний день дополнительное предложение UST не было удалено, что позволило избежать еще большего раздувания токена Luna, где его предложение уже составляет 6.5 триллиона. Основная команда Luna и рынок играли в кошки-мышки. Между 8 мая^th и мае 11^th, в то время как соучредитель Luna, До Квон, пытался одновременно успокоить свое сообщество и восстановить пару, продав резервный пул Luna в BTC, рынок играл против команды. Действительно, этот шаг сигнализирует рынку, что Luna слишком велика, чтобы потерпеть неудачу, и команда придет на помощь, несмотря ни на что.

Если только До Квон не играет в махинации, то безопасно покупать UST по низкой цене и продавать их обратно за BTC еще до того, как пара полностью восстановится, чтобы присвоить себе разницу. В этом сценарии Луна теряет свои BTC, пытаясь восстановить пару против арбитражных трейдеров. Трейдер может даже покрыть свою длинную позицию по UST, продав Luna. В любом случае, он/она прикарманит деньги, сделав ставку против возможности привязки. Команда Луны теперь одна играет против арбитражных трейдеров на рынке, где медведи побеждают быков. Это просто рецепт катастрофы для пользователей UST. Миллиардов BTC Luna будет недостаточно для восстановления пары, не говоря уже о доверии пользователей.

На самом деле пара UST/USD никогда не восстанавливалась, что видно на графике ниже:

Частные деньги: уроки истории

Оба экономиста Бенджамин Кляйн (1974)^[1] и Милтон Фридман (1959)^[2] исследовал эру частных денег в США в 19^th век. Исследование Кляйна было очень проницательным, поскольку он утверждал, что конкурентоспособные частные деньги в обращении приведут к выплате процентов держателям. Именно это и произошло в случае с СТЮ. Действительно, Anchor выплачивала стейкхолдерам UST 20% годовых, а Luna предоставляла своим держателям удобную доходность. Ну пока все работало нормально.

Фридман утверждает, что предложение конкурентоспособных денег в конечном итоге приводит к привязке к их бумажной стоимости из-за бесконечного инфляционного давления. Случай на самом деле произошел в Сомали в 1990-х годах во время гражданской войны и был подробно описан Мубараком (2003).^[3]. Это связано с отсутствием доверия, присущего частным деньгам, поскольку балансы банков было трудно проверить, пока в 1864 году не был принят Закон о национальных банках, который регулировал частные банки. До принятия этого закона количество банкнот в обращении было намного больше, чем банковские резервы, что ставило под угрозу всю систему.

Мы, в Джакс.Сеть, не стал ждать, пока регуляторы исправят те проблемы, которые сотрясают экономику алгоритмического стейблкоина. Мы сделали печать JAX очень дорогостоящей, поэтому предотвратили инфляцию и печатание, подобное Luna. Наш майнинг активов полностью декоррелирован с нашей транзакционной монетой, что предотвращает рыночные манипуляции. Кроме того, наш балансовый отчет — это наша цепочка блоков, и поэтому его можно полностью проверить в режиме реального времени. Пользователи точно знают, сколько транзакционных монет находится в обращении. Кроме того, они не используются для ставок, а только для транзакций. Удобная доходность обеспечивается успехом нашей транзакционной монеты, что отражается в движении цены активной монеты, но производство обеих монет происходит по совершенно разным правилам и никак не взаимосвязано. Ознакомьтесь с нашим проектом более подробно здесь.

^[1] Кляйн, Б., (1974). Конкурентное предложение денег, Журнал денег, Т.6, №4, стр. 423-453.

^[2] Фридман, М., (1959). Программа денежной стабильности, Нью-Йорк: издательство Fordham University Press.

^[3] Мубарак, Джамиль А. (2003). Дело о частной поставке денег в Сомали без гражданства, Журнал африканских экономик 11(3): 309-325.

- Рекламное объявление -