Результаты Affirm подтверждают мой тезис: продать эти акции

Affirm (AFRM) торговался примерно на том же уровне, что и сейчас, когда я предостерег инвесторов от владения акциями 31 января 2022 года.

С тех пор последний разочаровывающий отчет о прибылях и убытках компании подтверждает мой тезис о том, что акции переоценены более чем на 80%. 

Я не удивлен, увидев, что компания снижает ожидания в отношении выручки и прибыли, потому что бизнес теряет долю рынка, ему не хватает конкурентных преимуществ, он убыточен и сталкивается с жесткой конкуренцией.

Недавние проблемы с Peloton (PTON), исторически одним из крупнейших торговых партнеров Affirm, только усиливают давление на и без того испытывающий трудности бизнес.

Я впервые предупредил инвесторов о риске в Affirm Holdings, когда поместил акции в опасную зону в октябре 2021 года. С тех пор акции превзошли S&P 500 как короткие позиции на 50%.

Я думаю, что акциям еще предстоит упасть, как я подробно расскажу ниже, используя свой обратный DCF-анализ, чтобы количественно определить, насколько высоки ожидания будущих денежных потоков, заложенные в оценку акций.

Текущая оценка предполагает подтверждение, что она станет крупнейшей фирмой BNPL в мире

Несмотря на столкновение с более крупной и прибыльной конкуренцией, Affirm оценивается так, как будто он будет крупнейшим в мире поставщиком услуг «покупай сейчас, плати потом» (BNPL), измеряемый валовым объемом товаров (GMV), помимо немедленного достижения прибыльности.

Чтобы оправдать свою текущую цену ~ 60 долларов за акцию, Affirm должен:

• немедленно повысить свою маржу NOPAT до 8% (выше 1% у Block [ранее Square Inc.] и маржи Affirm -41% TTM NOPAT), и
• увеличивать выручку на 38% в год (почти в 2 раза ожидаемый среднегодовой темп роста отрасли до 2028 г.) в течение следующих восьми лет.

В этом сценарии выручка Affirm вырастет до 11.4 млрд долларов в 2029 финансовом году, что в 13 раз превысит выручку компании в 2021 финансовом году.

Если я предполагаю, что Affirm поддерживает доход на единицу GMV на уровне чуть более 10% (равный 2021 финансовому году), то этот сценарий подразумевает, что GMV Affirm в 2029 финансовом году составляет 109 миллиардов долларов, что в 1.6 раза больше TTM GMV Klarna на середину 2021 года. В контексте Statista оценивает GMV электронной коммерции Walmart в 2020 году в 92 миллиарда долларов. Affirm должен обработать более чем вдвое GMV электронной коммерции Walmart за 2020 год просто для того, чтобы оправдать свою текущую оценку. Я скептически отношусь к тому, что какая-либо фирма BNPL когда-либо достигнет такого большого объема продаж.

Снижение на 56%, если будет реализован согласованный рост

Ниже я рассматриваю дополнительные сценарии DCF, чтобы подчеркнуть риск снижения, если выручка Affirm будет расти в соответствии с согласованными темпами или если маржа не улучшится так сильно, как в сценарии, описанном выше.

Если я предполагаю Подтвердить:

• немедленно улучшает свою маржу NOPAT до 8%,
• увеличивает выручку на 46% в 2022 финансовом году и на 43% в 2023 финансовом году (равно консенсусу), и
• увеличивает выручку на 22% каждый год до 2029 финансового года (равно прогнозируемому росту отрасли), затем

Сегодня Affirm стоит всего 26 долларов за акцию, что на 56% ниже текущей цены.

83% снижения, если маржа остается ограниченной конкуренцией

Если я предполагаю Подтвердить:

• немедленно увеличивает свою маржу NOPAT до 4%, что соответствует самой высокой марже Block,
• увеличивает выручку на 46% в 2022 финансовом году и на 43% в 2023 финансовом году, и
• увеличивает выручку на 22% каждый год до 2029 финансового года, а затем,

Сегодня Affirm стоит всего 10 долларов за акцию, что на 83% ниже текущей цены.

На рисунке 1 сравнивается предполагаемый будущий NOPAT Affirm в этих трех сценариях с его историческим NOPAT. Для справки я включаю Block (SQ) и Shopify NOPAT.

Рисунок 1: Исторический NOPAT в сравнении с подразумеваемым: сценарии DCF

Каждый из приведенных выше сценариев предполагает, что Affirm увеличивает выручку, NOPAT и свободный денежный поток без увеличения оборотного капитала или основных средств. Это предположение крайне маловероятно, но позволяет мне создать наилучшие сценарии, демонстрирующие ожидания, заложенные в текущей оценке. Для справки, инвестированный капитал Affirm вырос в 4 раза с 2019 финансового года по 2021 финансовый год. Если я предполагаю, что инвестированный капитал Affirm увеличивается с одинаковой скоростью в сценариях DCF два и три выше, риск снижения еще больше.

Фундаментальные исследования обеспечивают ясность на пенистых рынках

2022 год быстро показал инвесторам, что фундаментальные факторы имеют значение, а акции не только растут. Благодаря лучшему пониманию основных принципов инвесторы лучше понимают, когда покупать и продавать, и знают, какой риск они берут на себя, когда владеют акциями на определенных уровнях. Без надежных фундаментальных исследований инвесторы не могут определить, дорогие акции или дешевые.

Как показано выше, дисциплинированные, надежные фундаментальные исследования показывают, что даже после резкого падения Affirm по-прежнему имеет значительный спад.

Раскрытие информации: Дэвид Трейнер, Кайл Гуске II и Мэтт Шулер не получают никакой компенсации, чтобы написать о какой-либо конкретной акции, стиле или теме.