Капитализировать расходы или нет? Это не имеет значения.

Поскольку традиционные факторы стоимости и стоимостное инвестирование в целом теряют свой блеск, инвесторы обращаются к старым приемам, таким как капитализация расходов, чтобы оправдать покупку акций по завышенным ценам.

Однако будьте осторожны с покупателем. В этом отчете математически показано, что капитализация расходов, по большому счету, бессмысленная затея. Расходы на капитализацию не влияют на свободный денежный поток (FCF)[1] и мало влияют на рентабельность инвестированного капитала (ROIC) бизнеса, за исключением маскировки плохих предприятий[2].

Использование заглавных букв против. Расход - что это значит

Как правило, компания может либо списать, либо капитализировать определенную стоимость, решение, которое влияет на то, где затраты отображаются в финансовой отчетности компании.

• Расходы: затраты отражаются в отчете о прибылях и убытках в периоде возникновения расходов.
• Использование заглавных букв: стоимость отражается в балансе как актив, и амортизация этого актива заменяет расходы в отчете о прибылях и убытках.

Ключевые допущения при капитализации расходов

Прежде чем принять решение о капитализации расходов, необходимо сделать ключевые допущения, которые существенно повлияют на результаты.

Допущение 1. Сколько лет следует капитализировать расходы? При капитализации расходов необходимо сделать предположение о сроке их полезного использования, который определяет расходы на износ/амортизацию, указанные в отчете о прибылях и убытках, и стоимость капитализированных активов в балансе. Например, если компания покупает трактор за 100 долларов и предполагает, что срок его полезного использования составляет 5 лет, то компания отразит актив в размере 80 долларов в своем балансе и амортизационные отчисления в размере 20 долларов в своем отчете о прибылях и убытках в первый год срока полезного использования актива. .

На Рисунке 1 показано влияние различных предположений о сроке полезного использования. Как показано, чем дольше предполагаемый срок полезного использования НИОКР, тем ниже амортизационная стоимость в отчете о прибылях и убытках и тем выше актив, отраженный в балансе.

Рисунок 1. Допущения о более длительном сроке полезного использования снижают расходы в отчете о прибылях и убытках

Этот анализ основан на гипотетической компании с доходом в 100 миллионов долларов, которая увеличивает свой доход на 12% в год, а расходы на исследования и разработки составляют 40% от дохода в год. Нажмите здесь, чтобы получить копию модели, использованной для проведения этого анализа.

Допущение 2: Когда должен начаться процесс капитализации? Для компании с многолетней историей деятельности аналитики могут выбрать один из двух вариантов начала процесса капитализации:

1. Начать в текущем периоде вперед: Этот вариант исключает возможность сравнения с результатами прошлых лет.
2. Старт в первый год НИОКР: Этот вариант уменьшит влияние капитализации в текущем периоде и может не дать результатов, существенно отличающихся от результатов без капитализации. Как показано на Рисунке 4 и Рисунке 5, в более долгосрочной перспективе разница между амортизацией НИОКР и фактической НИОКР уменьшается почти до нуля.

Что бы вы ни выбрали, прозрачность является ключевым фактором. Без четкого раскрытия того, когда начинается капитализация расходов, инвесторам не хватает необходимой информации для правильной оценки основанного на ней исследования.

Капитализация расходов обеспечивает огромный прирост доходов

В краткосрочной перспективе решение компании о капитализации оказывает большое влияние на прибыль. На рис. 2 показано, как выглядит отчет о прибылях и убытках Microsoft (MSFT) за 1 квартал 22 г. с использованием метода расходов и как он будет выглядеть при капитализации расходов на НИОКР, продажи и маркетинг. В этом примере расходы на НИОКР капитализируются в течение пяти лет, а расходы на продажи и маркетинг капитализируются в течение трех лет.

Если бы Microsoft капитализировала исследования и разработки, продажи и маркетинг в 1 квартале 22 финансового года, ее прибыль до вычета процентов и налогов (EBIT) была бы на 37% выше, чем выбранный ею метод расходов. Нажмите здесь, чтобы увидеть модель, использованную для получения этих результатов.

Рис. 2. Сравнение капитализации и расходов: влияние на отчет о прибылях и убытках Microsoft за 1 квартал 22 финансового года

Капитализация не влияет на свободный денежный поток

Хотя капитализация расходов обеспечивает значительный прирост прибыли в краткосрочной перспективе, она не влияет на свободный денежный поток компании, поскольку просто перемещает расходы из отчета о прибылях и убытках в баланс.

На рисунках 3 и 4 показано, как свободный денежный поток остается неизменным в сценариях 1 и 2, описанных ниже[3].

1. Сценарий 1: затраты относятся на расходы
2. Сценарий 2: расходы на НИОКР, продажи и маркетинг капитализируются в течение 5 и 3 лет соответственно.
3. Сценарий 3: расходы на продажи и маркетинг капитализируются, расходы на НИОКР относятся на расходы
4. Сценарий 4: расходы на НИОКР капитализируются, расходы на продажи и маркетинг относятся на расходы

В каждом сценарии гипотетическая компания имеет доход в размере 100 миллионов долларов в первый год и:

1. Доход растет на 12% каждый год
2. R&D составляет 40% дохода в год
3. Продажи и маркетинг составляют 15% от дохода в год.
4. Расходы капитализируются, начиная с 1 года

Сценарий 1. Расходы на НИОКР, продажи и маркетинг

В этом сценарии я беру на себя расходы как на НИОКР, так и на продажи и маркетинг. На рис. 3 показан отчет о прибылях и убытках, а также NOPAT, маржа NOPAT, инвестированный капитал, ROIC и свободный денежный поток, когда расходы относятся на расходы каждый год.

Пример фирмы в Сценарии 1 генерирует свободный денежный поток в размере 6 миллионов долларов в 11 году, NOPAT составляет 52 миллиона долларов, а инвестированный капитал составляет 561 миллион долларов.

Рисунок 3: Образец финансовых показателей: Сценарий 1: расходы относятся на расходы (в миллионах долларов США)

Сценарий 2: НИОКР, продажи и маркетинг капитализируются

В этом сценарии я использую как НИОКР, так и продажи и маркетинг. Пример фирмы в этом сценарии генерирует тот же свободный денежный поток в каждый период, что и в сценарии 1.

Свободный денежный поток идентичен, потому что фактические расходы бизнеса остаются прежними, даже если они раскрываются в разных местах. Другими словами, увеличение NOPAT в Сценарии 2 по сравнению со Сценарием 1 точно компенсируется увеличением изменения инвестированного капитала в Сценарии 2 по сравнению со Сценарием 1.

Рис. 4. Пример финансового сценария 2: капитализация НИОКР, продаж и маркетинга (млн долл. США)

Капитализация также мало влияет на ROIC в долгосрочной перспективе

На рис. 5 показано влияние на ROIC компании в четырех описанных выше сценариях. Чем выше капитализация расходов, тем выше ROIC в первые годы. Однако в течение нескольких лет ROIC, как и свободный денежный поток, не меняется независимо от того, сколько расходов капитализировано.

В любом из сценариев, где расходы капитализируются, ROIC выше в первые годы, потому что капитализация расходов улучшает отчет о прибылях и убытках и маржу NOPAT больше, чем обременяет инвестированный капитал. Перенос расходов из отчета о прибылях и убытках в баланс больше увеличивает прибыль, чем снижает эффективность использования капитала.

Например, в первый год NOPAT в Сценарии 1 более чем в 2 раза выше, чем NOPAT в Сценарии 3, но инвестированный капитал в Сценарии 1 всего на 2% выше, чем в Сценарии 18. Однако по мере того, как амортизация капитализированных затрат увеличивается с течением времени, непропорциональное увеличение прибыли уменьшается.

Рисунок 5: Сценарии капитализации расходов и влияние на ROIC

Cash is King

Как показано выше, капитализация расходов не влияет на основную экономику бизнеса, хотя в краткосрочной перспективе она может обманчиво увеличить EPS и ROIC.

Не позволяйте творческому учету обмануть вас, сосредоточьтесь на экономике бизнеса

Было бы упущением, если бы я не упомянул о двух популярных бухгалтерских приемах, позволяющих компаниям выглядеть более прибыльными и ценными независимо от того, сколько они тратят.

1. Предположение о том, что расходы не существуют, путем исключения их из отчета о прибылях и убытках и никогда не отражения их должным образом в балансе, или
2. Оценка компании на основе капитализированной стоимости затрат.

В то время как проницательные инвесторы отвергли бы эти подходы как недостаточно честные в бухгалтерском учете, я заметил растущий интерес к этим подходам хотя бы по той причине, что они позволяют инвесторам обосновывать астрономические оценки компаний на сегодняшнем рынке.

Вместо того, чтобы изобретать новую математику для объяснения оценки компании, инвесторам было бы лучше использовать более надежные фундаментальные данные, которые, как доказано, генерируют новую альфу, которая позволяет понять суть денежных потоков компании и ее истинной прибыльности. Только тогда инвесторы смогут преодолеть недостатки традиционных исследований и по-настоящему понять оценку компании.

Раскрытие информации: Дэвид Трейнер, Кайл Гуске II и Мэтт Шулер не получают никакой компенсации, чтобы написать о какой-либо конкретной акции, секторе, стиле или теме.

Приложение: данные для сценариев 3 и 4

Ниже я привожу данные для сценариев 3 и 4 выше.

Сценарий 3. Расходы на продажи и маркетинг капитализируются, а расходы на НИОКР относятся на расходы

В этом сценарии я капитализирую расходы на продажи и маркетинг и расходы на НИОКР. На рисунке I показано, как такой подход повлияет на NOPAT, инвестированный капитал, свободный денежный поток, маржу NOPAT и ROIC.

Рисунок I: Образец финансовых показателей: Сценарий 3: Расходы на НИОКР и капитализация продаж и маркетинга

Сценарий 4. Расходы на НИОКР капитализируются, а расходы на продажи и маркетинг относятся на расходы

В этом сценарии я капитализирую НИОКР и расходы на продажи и маркетинг. На рисунке II показано, как такой подход повлияет на NOPAT, инвестированный капитал, свободный денежный поток, маржу NOPAT и ROIC. Опять же, FCF остается неизменным в Сценарии 4 и во всех других сценариях. ROIC в Сценарии 4 выше, чем в Сценарии 3 в первые годы, учитывая, что НИОКР представляют собой более крупные капитализируемые расходы. Однако со временем амортизация и более высокий вложенный капитал приводят к аналогичному ROIC.

Рисунок II: Пример финансовых показателей: Сценарий 4: Капитализация НИОКР и расходы на продажи и маркетинг

[1] Свободный денежный поток равен NOPAT минус изменение вложенного капитала.

[2] Инвестиционное исследование моей фирмы может предоставить анализ корпоративной эффективности на основе как капитализированных, так и некапитализированных расходов.

[3] Подробности о сценариях 3 и 4 я привожу в Приложении. Щелкните здесь, чтобы получить копию модели, используемой для создания каждого сценария.