После спокойных 2010-х годов, когда процентные ставки почти не менялись, инфляция заставляет чиновников центрального банка работать. Действительно, политики редко бывают более занятыми. В первом квартале 2021 года учетные ставки в выборке из 58 богатых и развивающихся стран составляли в среднем 2.6%. К последнему кварталу 2022 года этот показатель достиг 7.1%. Между тем, общий долг в этих странах достиг рекордных 300 трлн долларов, или 345% их совокупного ВВП, по сравнению с 255 трлн долларов, или 320% ВВП, до пандемии COVID-19.
Чем большим становится мир в долгах, тем более чувствительным он становится к повышению ставок. Чтобы оценить совокупный эффект заимствований и более высоких ставок, The Economist оценил процентные ставки для фирм, домохозяйств и правительств в 58 странах. В совокупности на эти страны приходится более 90% мирового ВВП. В 2021 их процентная ставка составляла 10.4 трлн долларов, или 12% совокупного ВВП. К 2022 году он достиг колоссальных 13 трлн долларов, или 14.5% ВВП.
В наших расчетах сделаны определенные допущения. В реальном мире более высокие процентные ставки не приводят к немедленному увеличению затрат на обслуживание долга, за исключением долга с плавающей процентной ставкой, такого как многие банковские кредиты овернайт. Срок погашения государственного долга обычно составляет от пяти до десяти лет; фирмы и домохозяйства, как правило, берут займы на более краткосрочной основе. Мы предполагаем, что повышение ставок будет происходить в течение пяти лет для государственного долга и в течение двух лет для домохозяйств и компаний.
Чтобы спрогнозировать, что может произойти в ближайшие несколько лет, мы сделаем еще несколько предположений. Реальные заемщики реагируют на более высокие ставки, сокращая долг, чтобы процентные платежи не вышли из-под контроля. Тем не менее исследование, проведенное Банком международных расчетов, клубом центральных банков, показывает, что более высокие ставки действительно увеличивают процентные платежи по долгу по сравнению с доходом, т. е. сокращение доли заемных средств не полностью сводит на нет более высокие затраты. Таким образом, мы предполагаем, что номинальные доходы растут в соответствии с прогнозами МВФ, а отношение долга к ВВП остается неизменным. Это подразумевает ежегодный дефицит бюджета в размере 5% от ВВП, что ниже, чем до пандемии.
Наш анализ показывает, что, если ставки будут следовать курсу, установленному на рынках государственных облигаций, к 17 году процентная вкладка достигнет примерно 2027% ВВП. А что, если рынки недооценивают, насколько ужесточаются меры центральных банков? Мы находим, что еще один процентный пункт сверх того, который заложили рынки, увеличил бы счет до внушительных 20% от ВВП.
Такой законопроект был бы обширным, но не беспрецедентным. Процентные расходы в Америке превысили 20% ВВП во время мирового финансового кризиса 2007-09 годов, экономического бума конца 1990-х годов и последнего надлежащего всплеска инфляции в 1980-х годах. Тем не менее средний чек такого размера скрывает большие различия между отраслями и странами. Правительство Ганы, например, столкнется с отношением долга к доходам более чем в шесть раз и доходностью по государственным облигациям на уровне 75%, что почти наверняка будет означать резкое сокращение государственных расходов.
Инфляция может немного облегчить это бремя за счет увеличения номинальных налоговых поступлений, доходов домашних хозяйств и прибылей корпораций. И глобальный долг как доля ВВП упал с пикового уровня в 355% в 2021 году. Но это облегчение до сих пор было более чем компенсировано повышением процентных ставок. В Америке, например, реальные ставки, измеряемые доходностью пятилетних казначейских ценных бумаг с защитой от инфляции, составляют 1.5% по сравнению со средним показателем 0.35% в 2019 году.
Неравный процент
Так кто несет бремя? Мы ранжируем домохозяйства, компании и правительства в наших 58 странах по двум переменным: отношению долга к доходу и увеличению ставок за последние три года. Что касается домохозяйств, богатые демократии, включая Нидерланды, Новую Зеландию и Швецию, выглядят более чувствительными к росту процентных ставок. У всех трех уровень долга почти вдвое превышает их располагаемый доход, а доходность краткосрочных государственных облигаций выросла более чем на три процентных пункта с конца 2019 года.
Тем не менее страны, у которых меньше времени для подготовки к повышению ставок, могут столкнуться с большими трудностями, чем их коллеги с большей задолженностью. Ипотечные кредиты в Нидерландах, например, часто имеют более долгосрочные фиксированные ставки, а это означает, что домохозяйства страны более защищены от более высоких ставок, чем предполагают наши рейтинги. В других странах, напротив, домохозяйства, как правило, либо берут краткосрочные кредиты с фиксированной процентной ставкой, либо берут займы на гибких условиях. В Швеции ипотечные кредиты с плавающей процентной ставкой составляют почти две трети акций, а это означает, что проблемы могут возникнуть быстрее. В странах с развивающейся экономикой данные более неоднородны. Хотя отношение долга к доходу ниже, это отчасти отражает тот факт, что официальный кредит трудно получить.
В деловом мире растущий потребительский спрос привел к росту прибыли. В 33 из 39 стран, по которым у нас есть данные, отношение долга к валовой операционной прибыли за последний год снизилось. Действительно, части света выглядят удивительно сильными. Несмотря на проблемы Adani Group, конгломерата, находящегося под критикой со стороны продавца коротких позиций, Индия добилась хороших результатов благодаря относительно низкому соотношению долга к доходу, составляющему 2.4, и меньшему росту ставок.
Большое долговое бремя и более жесткие финансовые условия могут по-прежнему оказаться непосильными для некоторых компаний. Исследовательская компания s&p Global отмечает, что процент дефолтов по европейскому корпоративному долгу со спекулятивным рейтингом вырос с менее 1% в начале 2022 года до более чем 2% к концу года. Французские фирмы особенно задолжали: отношение долга к валовой операционной прибыли почти девять, что выше, чем в любой стране, кроме Люксембурга. В России, отрезанной от внешних рынков, наблюдается скачок краткосрочной доходности. Венгрия, где центральный банк быстро повысил ставки для защиты своей валюты, имеет большие долги по сравнению с размером ее экономики.
Последним и наиболее важным является государственный долг. Далип Сингх из pgim, менеджер по управлению активами, говорит, что критически важной переменной, за которой нужно следить, является премия за риск по долгу (рынки требуют дополнительной доходности, чтобы держать облигации страны сверх доходности по американским казначейским обязательствам). Правительства богатых стран в основном справляются с этой задачей. Но Италия, в которой наблюдался больший рост доходности облигаций, чем в любой другой европейской стране в нашей выборке, остается риском. Поскольку Европейский центральный банк ужесточает политику, он прекратил покупать суверенные облигации и начнет сокращать свой баланс в марте. Опасность в том, что это вызывает хруст.
Страны с развивающейся экономикой все чаще берут кредиты в своей собственной валюте, но тем, кто борется с внешними долгами, может потребоваться помощь. Аргентина недавно достигла соглашения о финансовой помощи, которое потребует неудобного затягивания поясов с МВФ. Он находится на вершине этой категории и уже объявил дефолт по своему внешнему долгу в 2020 году. Египет, доходность среднесрочных государственных облигаций которого примерно на четыре-пять процентных пунктов выше допандемического уровня, пытается не следовать этому примеру. Гана, которая недавно присоединилась к Аргентине в крайне бедственном положении, теперь приступает к фискальным и монетарным ужесточениям в попытке заручиться поддержкой МВФ.
Судьба некоторых правительств, а также домохозяйств и фирм, которые в конечном итоге нуждаются в государственной поддержке, может зависеть от доброй воли Китая. Несмотря на высокий уровень долга, сам Китай находится в конце нашего рейтинга из-за своих спокойных процентных ставок. Тем не менее, его значение для глобального долгового стресса только растет. Китай в настоящее время является крупнейшим кредитором бедных экономик мира и поглощает две трети их раздутых платежей по обслуживанию внешнего долга, что усложняет усилия по облегчению долгового бремени. Западные правительства должны надеяться, что смогут сбить и этот шар.
© 2023 The Economist Newspaper Limited. Все права защищены.
Из журнала The Economist, опубликованного по лицензии. Оригинальный контент можно найти на https://www.economist.com/finance-and-economics/2023/02/19/the-worlds-13trn-interest-bill
Источник: https://finance.yahoo.com/news/world-13trn-interest-bill-182923113.html.