Акции, которые могут упасть до 0 долларов после повышения ставок ФРС: Peloton

Время для компаний, сжигающих наличные деньги, остается на плаву с легким/дешевым доступом к капиталу. Эти компании-зомби рискуют обанкротиться, если не смогут привлечь больше долга или капитала, что не так просто, как раньше.

Поскольку ФРС повышает процентные ставки и прекращает количественное смягчение, доступ к дешевому капиталу быстро сокращается. В то же время многие компании сталкиваются со снижением маржи и могут быть вынуждены объявить дефолт по выплате процентов без возможности рефинансирования. По мере того, как у этих компаний-зомби заканчиваются денежные средства, необходимые для того, чтобы оставаться на плаву, надбавки за риск будут расти по всему рынку, что может привести к еще большему сокращению ликвидности и вызвать эскалацию серии корпоративных дефолтов.

В этом отчете рассказывается о Peloton (PTON), компании-зомби с высоким риском того, что ее акции упадут до 0 долларов за акцию.

Зомби-компании с небольшими наличными — это риск

Компании с большим расходом наличности и небольшим количеством наличных денег на сегодняшнем рынке являются рискованными. Принуждение к привлечению капитала в таких условиях, даже если компания в конечном итоге преуспеет, не очень хорошо для существующих акционеров.

На рис. 1 показаны компании-зомби, которые, скорее всего, первыми закончат денежные средства, исходя из сжигания свободного денежного потока (FCF) и денежных средств на балансе в течение последних двенадцати месяцев (TTM). Каждая компания на рисунке 1 имеет:

• Отрицательный коэффициент покрытия процентов (EBIT/процентные расходы)
• Отрицательный FCF по TTM
• Менее чем за 24 месяца до того, как потребуется больше капитала для субсидирования скорости сжигания TTM FCF.
• Был выбран в опасной зоне

Неудивительно, что компании, которые больше всего рискуют увидеть, как цена их акций упадет до 0 долларов, — это компании с плохой базовой бизнес-моделью, которую инвесторы упустили из виду во время рыночного безумия 2020–2021 годов, вызванного мемами. Такие компании, как Carvana, FreshpetФРПТ
, Peloton и Squarespace (SQSP) имеют менее шести месяцев денежных средств на своих балансах, исходя из их FCF за последние двенадцать месяцев. Эти акции имеют реальный риск обнуления.

Рисунок 1. Акции «опасной зоны» с наличными наличными менее чем за два года: по состоянию на 1 кв. 22 г.

Чтобы рассчитать «Месяцы до банкротства», я разделил расход TTM FCF на 12, что равняется ежемесячному расходу денежных средств. Затем я делю денежные средства и их эквиваленты в балансе до 1 квартала 22 года на ежемесячное сжигание денежных средств.

А переоцененные акции зомби — самые рискованные

Оценка акций, в которой заложены высокие ожидания в отношении будущего роста прибыли, увеличивает риск владения акциями компаний-зомби, когда наличности осталось всего на несколько месяцев. Для самых рискованных компаний-зомби не только цена акций не отражает краткосрочный проблемы, с которыми столкнулась компания, но это также отражает нереалистично оптимистичные предположения о долгосрочный прибыльность компании. С этими акциями риск переоценки накладывается поверх краткосрочного риска денежных потоков.

Ниже я более подробно рассмотрю Peloton и подробно расскажу о денежных расходах компании и о том, насколько еще может упасть цена ее акций.

Пелотон Интерактив (ПТОН)

Я поставил Peloton (PTON) в опасную зону в сентябре 2019 года, перед ее IPO, и повторил свое отрицательное мнение об акциях. много раз с тех пор. Со времени моего первоначального отчета акции превзошли S&P 500 как короткие позиции на 91%. Даже после падения на 92% с 52-недельного максимума, на 73% с начала года и на 74% с момента моего последнего отчета в феврале 2022 года, я думаю, что у акций гораздо больше недостатков.

О проблемах Peloton хорошо известно – учитывая падение акций за последний год – но инвесторы могут не осознавать, что у компании осталось наличных денег всего на несколько месяцев, чтобы финансировать свою деятельность.

Несмотря на быстрый рост выручки, особенно в 2020 и 2021 годах, свободный денежный поток (FCF) Peloton был отрицательным каждый год, начиная с 2019 финансового года. С тех пор Peloton израсходовала свободный денежный поток на 3.7 миллиарда долларов, как показано на рисунке 2.

Компания Peloton сожгла свободный денежный поток в размере 3.3 млрд долларов за TTM, закончившийся в 3 квартале 22 финансового года. Имея на балансе всего $879 млн денежных средств и их эквивалентов на конец 3 квартала 22 финансового года, остаток денежных средств Peloton может поддерживать компанию на плаву чуть более трех месяцев после окончания 3 квартала 22 финансового года.

Как и в ситуации, описанной выше, Peloton привлекла 750 миллионов долларов в виде пятилетнего кредита в Май 2022 чтобы помочь укрепить свой баланс. Долг чрезвычайно удобен для кредиторов, поскольку процентная ставка по нему на 6.5 процентных пункта выше ставки финансирования с обеспечением овернайт (в настоящее время равна 1.45%) и увеличится на 50 базисных пунктов, если Peloton решит не получать рейтинг долга по одному из крупные рейтинговые агентства. Кроме того, долг структурирован таким образом, чтобы для Peloton было дороже выплачивать его в течение первых двух лет. Эти новые денежные средства могут поддерживать компанию на плаву в течение трех месяцев, исходя из скорости сжигания денежных средств TTM.

Если я предполагаю среднее сжигание FCF за последние два года и включаю дополнительный капитал, привлеченный месяц назад, у Peloton остается только 11 месяцев наличных средств, прежде чем потребуется привлекать дополнительный капитал или выйти из бизнеса.

Рисунок 2: Совокупный свободный денежный поток Peloton
ПОТОК2
Через 3 квартал 22 финансового года

Годовые даты представляют собой финансовый год. Финансовый год Peloton заканчивается 30 июня каждого календарного года.

Обратная математика DCF: цена Peloton утроит продажи, несмотря на ослабление спроса

Ниже я использую свой модель обратного дисконтированного денежного потока (DCF) для анализа будущих ожиданий денежных потоков, заложенных в цену акций Peloton. Я также предлагаю дополнительный сценарий, чтобы подчеркнуть потенциал падения акций, если выручка Peloton будет расти более разумными темпами.

Если я предполагаю, что Пелотон:

• Маржа NOPAT немедленно улучшается до 1.7% (лучшая маржа Peloton по сравнению с -30% по сравнению с TTM) и
• выручка растет на 16% ежегодно до 2028 года, затем

сегодня акции будут стоить 11 долларов за акцию, что равно текущей цене акций.

В этом сценарий, выручка Peloton в 12.1 финансовом году составит 2028 миллиарда долларов, что более чем в 3 раза превышает ее выручку от TTM и в 7 раз превышает выручку за 2020 финансовый год. Выручка Peloton, составляющая 12.4 миллиарда долларов, будет означать 17-процентную долю ее общего адресуемого рынка (TAM) в 2027 календарном году, что я считаю совокупным онлайн/виртуальный фитнес и фитнес-оборудование на дому рынки. Для справки: доля Peloton в TAM в календарном 2020 году или до серьезного всплеска пандемии составляла всего 13%. Из конкурентов с общедоступными данными о продажах iFit Health, владелец NordicTrack и ProForm, Beachbody (BODY) и Nautilus (NLS) владели, соответственно, 9%, 6% и 4% TAM в 2020 году.

Я думаю, что слишком оптимистично предполагать, что Peloton значительно увеличит свою долю рынка, учитывая текущую рыночную ситуацию, проблемы с цепочками поставок и значительные изменения цен и подписки, а также достигнет самой высокой маржи за всю историю. В более реалистичном сценарии, подробно описанном ниже, акции имеют большой риск снижения.

PTON имеет 45% + недостатки, если консенсус правильный

Я использую второй сценарий DCF, чтобы подчеркнуть риск падения владения Peloton, если она будет расти при согласованных оценках доходов. Если я предполагаю, что Пелотон:

• Маржа NOPAT улучшается до 1.7%,
• выручка растет согласованными темпами в 2022, 2023 и 2024 годах, и
• выручка растет на 14% в год в 2025-2028 годах (продолжение консенсуса с 2024 года), затем

акции стоили бы всего 6 долларов за акцию сегодня – минус 45% к текущей цене. Этот сценарий по-прежнему предполагает, что выручка Peloton вырастет до 7.2 млрд долларов в 2028 финансовом году, что будет означать 10-процентную долю ее общего адресного рынка в 2028 году.

Если Peloton не удастся добиться роста выручки или улучшения маржи, которые я предполагаю для этого сценария, риск падения акций будет еще выше, что поставит их под угрозу падения до 0 долларов за акцию.

На Рисунке 3 исторический доход Peloton сравнивается с доходом, подразумеваемым каждым из приведенных выше сценариев DCF.

Рисунок 3: Историческая и предполагаемая выручка Peloton: сценарии оценки DCF

Даты представляют финансовый год Peloton, который длится до июня каждого года.

Каждый из приведенных выше сценариев также предполагает, что Peloton увеличивает выручку, NOPAT и свободный денежный поток без увеличения оборотного капитала или основных средств. Это предположение крайне маловероятно, но позволяет мне создать наилучшие сценарии, демонстрирующие ожидания, заложенные в текущей оценке. Для справки: инвестированный капитал Peloton TTM в пять раз превышает уровень 2018 финансового года. Если я предполагаю, что инвестированный капитал Peloton увеличивается с аналогичной исторической скоростью в сценариях DCF 2 выше, риск снижения еще больше.

Раскрытие информации: Дэвид Трейнер, Кайл Гуске II и Мэтт Шулер не получают никакой компенсации, чтобы написать о какой-либо конкретной акции, стиле или теме.