Сосредоточьтесь на основах на бурных рынках: CarMax (KMX)

По мере того, как дни MOMO, YOLO и BTFD все больше уходят в прошлое, я напоминаю инвесторам сосредоточиться на фундаментальных принципах. Фундаментальные исследования могут показаться скучными, но это единственный способ найти компании, которые приносят реальную прибыль и имеют акции с меньшим риском. Скучные инвестиции могут быть очень полезными.

CarMax
KMX
, Inc. (KMX) — одна из длинных идей этой недели.

Основы важны сейчас как никогда

В разгар экономической неопределенности и волатильности рынка инвесторы должны быть уверены — сейчас как никогда — в их портфелях есть компании, которые генерируют основную прибыль и торгуются по низким ценам.

После многих лет вливания легких денег в популярные растущие компании рынок больше не терпит убытков, независимо от того, насколько сильным был рост выручки.

Инвесторы должны сосредоточиться на компаниях со следующими характеристиками, независимо от экономических перспектив:

• постоянный рост основной прибыли
• высокая рентабельность инвестированного капитала (ROIC) по сравнению с аналогами
• растущие экономические доходы
• сильный свободный денежный поток (FCF)
• низкое соотношение цены и экономической балансовой стоимости (PEBV)

CarMax превзошел Carvana на 60%

Несмотря на падение на 42% по сравнению с максимумами ноября 2021 года из-за опасений по поводу роста затрат на бизнес, акции CarMax показали себя намного лучше, чем акции конкурирующей компании Carvana (CVNA) с тех пор, как 16 декабря 2020 года я сделал CarMax долгосрочной идеей. С тех пор Акции CarMax упали на 9% по сравнению с падением акций CVNA на 69% за то же время. См. рис. 1.

Рисунок 1: Цена и производительность: KMX против. CVNA с 12

Хотя рынок может быть чрезмерно пессимистичен в отношении перспектив индустрии подержанных автомобилей, он четко различает результаты компаний. в индустрия. Сильный базовый бизнес позволяет CarMax приносить долгосрочный доход и рост прибыли. Недавнее снижение цены ее акций обеспечивает отправную точку для владения этим качественным бизнесом по низкой цене.

Сильный рост основной прибыли до пандемии

Опасения по поводу способности компании соответствовать впечатляющим показателям основной прибыли за 2022 финансовый год нависают над акциями. Действительно, основная прибыль в 4К22 была на 34% ниже, чем в 4К21, и на 31% ниже, чем в 4К20. Исторически низкая валовая прибыль и растущие расходы могут сохраниться в ближайшей перспективе и привести к тому, что основная прибыль CarMax в 2023 финансовом году окажется ниже уровня 2022 финансового года.

Тем не менее, стабильный рост прибыли CarMax до пандемии предполагает, что в долгосрочной перспективе Core Earnings вернется к тенденции роста. Основная прибыль CarMax выросла с 281 миллиона долларов в 2010 финансовом году до 888 миллионов долларов в 2020 финансовом году (2 февраля 29 финансового года), или на 20% в год. За последние два года основная прибыль CarMax в среднем составила 12 миллион долларов, что на 931% выше уровня 5 финансового года.

Напротив, основные доходы Carvana не были положительными с 2015 года (самый ранний год в моей модели). Основная прибыль компании упала с -40 миллионов долларов в 2015 году до -127 миллионов долларов в 2021 году. Из-за нехватки новых автомобилей, обуславливающей рекордный уровень спроса на рынке подержанных автомобилей, неспособность Carvana генерировать положительную основную прибыль резко контрастирует с CarMax, которая в 2022 финансовом году (по состоянию на 2 февраля 28 финансового года) компания достигла самого высокого уровня основной прибыли за всю историю.

CarMax создает акционерную стоимость, а Carvana ее разрушает

В отличие от ГАА
GAA
Прибыль P, экономическая прибыль является более точным представлением истинных основных денежных потоков бизнеса, поскольку они учитывают изменения в балансе, а также в отчете о прибылях и убытках. Экономическая прибыль CarMax выросла с 401 миллиона долларов в 2016 финансовом году (календарь 2015[1]) до 757 миллионов долларов в 2022 финансовом году (календарь 2021). За этот период совокупная экономическая прибыль CarMax составила 3.6 миллиарда долларов, а Carvana — 2.1 миллиарда долларов экономической прибыли.

Рисунок 2: Совокупная экономическая прибыль CarMax и Carvana с календарного 2015 года

Доля рынка также увеличилась по сравнению с прошлым годом

CarMax является крупнейшим розничным продавцом подержанных автомобилей в США (по объему) и продолжает занимать долю рынка. Как видно из рисунка 3, доля компании на рынке подержанных автомобилей не старше 10 лет (стандартный показатель для рынка подержанных автомобилей) выросла с 3% в 2017 календарном году до 4% в 2021 календарном году. Только в 2021 календарном году CarMax увеличила свою рыночную долю примерно на 50 базисных пунктов, а также получила рекордную основную прибыль.

CarMax подчеркнул в своем фискальном Выручка за 4К22 что он сосредоточится на увеличении своей доли рынка, продолжая «инвестировать и внедрять инновации для достижения прибыльного роста доли рынка». Большое присутствие компании, большой выбор и конкурентоспособные цены должны продолжать привлекать клиентов на узком рынке подержанных автомобилей. Руководство ожидает, что его доля на целевом рынке достигнет 5% к 2025 календарному году.

Рисунок 3: Доля CarMax в продажах подержанных автомобилей в США

Спрос на подержанные автомобили выглядит сильным в краткосрочной и долгосрочной перспективе

Хотя сокращение предложения подержанных автомобилей и рост стоимости рабочей силы сдерживают энтузиазм в отношении индустрии подержанных автомобилей, продажи и цены на подержанные автомобили значительно превышают допандемический уровень. Учитывая неспособность производителей автомобилей удовлетворить спрос на новые автомобили в течение следующих нескольких лет, спрос на подержанные автомобили, вероятно, останется на исторически высоком уровне. Фактически, Исследование Grand View ожидает, что мировой рынок подержанных автомобилей будет расти со среднегодовым темпом роста 6% (CAGR) до 2030 календаря.

CarMax готов удовлетворить растущий спрос на подержанные автомобили. Компания увеличила свои запасы в 2022 финансовом году и планирует добавить десять новых магазинов в 2023 финансовом году.

Проверенный лидер

CarMax может добиться того, чего не удалось Carvana, – прибыльного увеличения доли рынка. Сегмент оптовой торговли CarMax является неотъемлемой частью его прибыльности и успеха в поиске качественных подержанных автомобилей. Оптовый бизнес повышает качество своих розничных предложений, предоставляя канал для выгодной продажи автомобилей более низкого качества на своих аукционах. Кроме того, оптовый бизнес предоставляет компании информацию о ценах и спросе на рынке подержанных автомобилей в режиме реального времени.

Время покажет, будет ли попытка Carvana увеличить свое физическое присутствие и оптовые операции за счет приобретения аукционного дома. АДЕСА США повысит рентабельность бизнеса. Тем временем CarMax уже ведет очень прибыльный многоканальный оптовый и розничный бизнес в беспрецедентных масштабах.

Инвесторам не хватает ведущей в отрасли эффективности баланса

Аналитики разочарованы со снижением маржи чистой операционной прибыли после налогообложения (NOPAT) CarMax, которая упала с 5% в 2020 финансовом году до тринадцатилетнего минимума в 4% в 2022 финансовом году. нашей самоэффективности в снижении затрат на приобретение для потребителей за счет более низких цен», что выглядит разумным шагом, учитывая увеличение доли рынка, достигнутое компанией в календаре 4 года.

Однако рентабельность компании выше, чем можно предположить по ее марже. Новое предложение CarMax по мгновенной онлайн-оценке способствовало росту оптовых продаж компании на 44% в годовом исчислении в 4 квартале 22 финансового года. Рост в оптовом сегменте помог CarMax увеличить оборачиваемость инвестированного капитала (мой показатель эффективности баланса) с 3.3 в 2020 финансовом году до 3.8 в 2022 финансовом году. оптовые продажи единиц через свой онлайн-канал.

Рост оборота инвестированного капитала CarMax поддерживает высокий ROIC компании, которая занимает третье место среди конкурентов. С другой стороны, ROIC у Carvana отрицательный и занимает предпоследнее место. См. рис. 4.

Рисунок 4: Прибыльность CarMax по сравнению с прибыльностью. Конкурс: ТТМ

KMX имеет потенциал роста 43%+, если консенсус верен

Коэффициент PEBV[2] CarMax, равный 1.1, означает, что акции рассчитаны на рост прибыли всего на 10% по сравнению с уровнем 2020 финансового года. Такое предположение кажется чрезмерно пессимистичным, учитывая, что компания ежегодно увеличивала NOPAT на 13% с 2010 по 2020 финансовый год.

Ниже я использую свой модель обратного дисконтированного денежного потока (DCF) проанализировать два сценария будущих денежных потоков и выделить потенциал роста текущей цены акций CarMax.

Сценарий DCF 1: Обосновать текущую цену акций в размере 88 долларов за акцию.

Если я предполагаю, что CarMax:

• Маржа NOPAT остается на уровне 4% в 22 квартале 2 финансового года в 2023–2024 финансовом году,
• Маржа NOPAT вырастет до 4% (13-летний минимум и равна 2022 финансовому году) в 2025–2032 финансовом году и
• выручка падает на 2% (по сравнению с консенсус-прогнозом CAGR на 2023–2024 финансовые годы, составляющим +3%), с учетом ежегодного начисления процентов с 2023 по 2032 финансовый год, затем

сегодня акции стоят 88 долларов за акцию, что соответствует текущей цене. В этом сценарий, CarMax заработал 1.1 миллиарда долларов в NOPAT в 2032 финансовом году, что всего на 7% выше его NOPAT до пандемии в 2020 финансовом году.

Сценарий DCF 2: акции стоят $ 126 +

Если я предполагаю, что CarMax:

• Маржа NOPAT остается на уровне 4% в 22 квартале 2 финансового года в 2023–2024 финансовом году,
• Маржа NOPAT вырастет до 4% (13-летний минимум и равна 2022 финансовому году) в 2025–2032 финансовом году и
• увеличивает выручку на 3% с 2023 по 20232 финансовый годXNUMX,

акции стоят 126 $ / акция сегодня – потенциал роста 43% к текущей цене. В этом сценарии NOPAT CarMax будет расти всего на 3% ежегодно в течение следующего десятилетия. Для справки, CarMax увеличил NOPAT на 9% CAGR с 2015 по 2020 финансовый год до пандемии COVID-19. Если NOPAT CarMax будет расти в соответствии с темпами роста до пандемии, у акций будет еще больший потенциал роста.

На рисунке 5 сравнивается исторический NOPAT CarMax с предполагаемым NOPAT в каждом из приведенных выше сценариев DCF.

Рисунок 5: Исторический и подразумеваемый NOPAT CarMax: сценарии оценки DCF

Раскрытие информации: Дэвид Трейнер, Кайл Гуске II и Мэтт Шулер не получают никакой компенсации, чтобы написать о какой-либо конкретной акции, стиле или теме.

[1] Для этого анализа я сравниваю финансовые показатели CarMax за календарный 2015 год (финансовый год, закончившийся 2) с финансовыми показателями Carvana за календарный 29 год (финансовый год, закончившийся 16).

[2] Я рассчитываю коэффициент PEBV CarMax, используя допандемический NOPAT компании за 2020 финансовый год, который представляет собой более нормальный уровень прибыли, чем рекордная прибыль в 2022 финансовом году.