Решает ли правило SEC об именах проблему «правды в рекламе» с фондами США?

Это правило является шагом в правильном направлении, но структурные проблемы с метками останутся проблемой.

Возможно, вызвано взрывом фондов «ESG», которые может или не может на самом деле инвестировать в компаниях с низким уровнем выбросов углерода или с лучшими «S» или «G», SEC выпустила новое правило имен для решения проблем маркировки с взаимными фондами, ETF, закрытыми фондами, не зарегистрированными на бирже, и BDC (корпорациями по развитию бизнеса). Индустрия фондов просто огромна и, на мой взгляд, заслуживает большего количества исследований и эфирного времени в управленческих кругах, чем сейчас. Страница 117 Правило имен SEC заявляет, что по состоянию на 31 июля 2021 года насчитывалось 10,223 18,588 взаимных фонда (за исключением фондов денежного рынка) с общими чистыми активами примерно 2,320 6,447 миллиардов долларов, 736 ETF с чистыми активами примерно 314 49 миллиардов долларов, 598 закрытых фондов с чистыми активами XNUMX миллиардов долларов. и XNUMX ПИФов (паевых инвестиционных фондов) с чистыми активами в размере XNUMX миллиардов долларов. Ух ты!

Давайте начнем с обзора того, что предлагает правило, прежде чем размышлять о его последствиях.

Ключевые особенности предложения новых имен заключаются в следующем:

· Правило 80%

Фонды обязаны проводить политику инвестирования не менее 80% своих активов в соответствии с инвестиционной направленностью, которую предполагает название фонда. Новое правило, по сути, распространяет старое правило 80% на любое название фонда с условиями, указывающими на инвестиционную направленность с определенными характеристиками. Ранее названия фондов с такими терминами, как «рост» и «стоимость», которые обозначают инвестиционную стратегию, освобождались от правила 80%. Уже нет. Это долгожданное событие, учитывая общую двусмысленность, связанную с тем, что означают эти ярлыки, вопрос, который я поднял старше.

· Временные выезды

Отклонения от политики 80% в нормальных условиях допускаются по старому правилу. Новое правило следует в меньшей степени основанному на принципах подходу, определяя обстоятельства, при которых такие отступления явно разрешены (решение проблемы необычно большого притока денежных средств или крупных погашений, открытие позиции по денежным средствам или государственным ценным бумагам, чтобы избежать убытков из-за рыночных условий или реорганизации). ) и как скоро необходимо восстановить соответствие (30 дней).

· Уведомление в случае изменения

Фонд должен предоставить акционерам уведомление не менее чем за 60 дней до любого изменения своей 80-процентной инвестиционной политики.

· 80% считают, что это не безопасная гавань

Новое правило гласит, что соблюдение политики 80% не предназначено для использования в качестве убежища для существенно обманчивых или вводящих в заблуждение имен. Подробнее об этом позже, особенно в отношении фондов, владеющих индексом.

· Условная стоимость производных

Согласно новому правилу, фонды должны использовать условную стоимость, а не рыночную стоимость любых деривативов, которыми они владеют, чтобы проверить соответствие инвестиционной политике 80%. Я понимаю обеспокоенность SEC по поводу того, что фонд с долгом развивающихся рынков может сказать, что инвестирует 80% своих активов в развивающиеся рынки, но использует деривативы для получения значительных инвестиций в акции США. Если справедливая стоимость деривативов, используемых для теста на 80%, фонд пройдет этот тест, поскольку справедливая стоимость его ставки в США намного меньше, чем инвестиции в развивающиеся рынки.

Сказав это, это все еще звучит странно для меня. Что, если бы деривативы использовались, например, для ставок на долг развивающихся рынков? Мы бы выполнили более чем 110% активов в корзине. Это обязательно хороший результат?

Условная стоимость на несколько порядков превышает рыночную или справедливую стоимость этих деривативов. Следовательно, мы рискуем получить дурацкие результаты, когда рассматриваем условные значения. Да, фонды, вероятно, перестанут спекулировать несвязанными инвестициями. Рискуем ли мы получить непредвиденные последствия, если нанесем ущерб использованию деривативов в управлении рисками? Полностью ли мы понимаем, почему фонды вообще используют деривативы? Является ли это скорее вопросом управления, который лучше оставить на усмотрение правления фонда? В качестве альтернативы, должны ли фонды четко заявить о своей политике использования деривативов в проспекте эмиссии и следить за раскрытием информации?

· Фонды закрытого типа

Поскольку инвесторам не хватает легкого выхода в качестве средства правовой защиты, закрытым фондам, не зарегистрированным на бирже, и BDC не разрешается изменять свою 80%-ную инвестиционную политику без голосования акционеров.

· Определение терминов в названии в проспекте

В проспекте фонда необходимо определить термины, используемые в названии. Мне нравится эта идея.

· Простое английское значение

Название фонда должно соответствовать простому английскому значению этих терминов или общепринятому использованию в отрасли. Это тоже разумно. Например, ожидается, что «солнечный фонд ABC» будет инвестировать в солнечные технологии, а не, например, в технологии улавливания углерода. Если фонд захочет это сделать, ему, возможно, придется переименовать себя в «Фонд солнечной энергии и улавливания углерода ABC». Кто-то скажет, что это обременительно, но лейблы должны быть честными, чтобы система работала и вызывала доверие.

· Влияние на названия фондов ESG

SEC ужесточила политику ESG. Они определяют «интеграционные» фонды как существенно вводящие в заблуждение, если название указывает на то, что инвестиционные решения фонда включают один или несколько факторов ESG, хотя факторы ESG не являются определяющими при выборе инвестиции. По сути, интеграционные фонды не могут использовать термин ESG в своем названии. Только фонды, ориентированные на ESG, и фонды воздействия ESG могут. Это значительный удар по крайней мере против «промывания имен» в диком мире ESG.

На странице 26 правило, по-видимому, предполагает, что «фонд XYZ ESG» должен принять 80%-ную инвестиционную политику для решения всех трех этих элементов, хотя SEC признает, что существует несколько разумных способов, которыми политика может решить эти элементы. Это интересное изменение, учитывая чрезмерное внимание к E в большинстве разговоров и метрик об ESG.

· Отчетность в SEC

Фонду необходимо подать в SEC форму, в которой будет указано, какие инвестиции, которыми они владеют, включены в 80%-ную корзину фонда. Это интересный способ помочь инвесторам сравнить, чем на самом деле владеют два «стоимостных фонда», учитывая бесчисленное множество способов определения и измерения «стоимости».

· Запишите, почему не 80%?

Фонды, которые не придерживаются 80-процентной инвестиционной политики, должны хранить письменные записи о том, почему они не подпадают под это правило.

Несколько комментариев к правилу:

1.0 Поможет ли новое правило маркировки?

Это правило является хорошим шагом в правильном направлении, но, на мой взгляд, структурные проблемы остаются. Фонд может заявить, что следует стратегии «основного качества», и 80% его средств действительно инвестируются в такую ​​стратегию. Кто следит за тем, что означает «фундаментальное качество»? Новое требование, основанное на определениях, в проспекте может помочь, но я не уверен. Вот пример того, как Фонд качества ГМО описывает свою инвестиционную цель:

GMO стремится достичь инвестиционной цели Фонда, инвестируя активы Фонда в первую очередь в акции компаний, которые, по мнению GMO, являются высококачественными. GMO считает, что высококачественной компанией обычно является компания, имеющая устоявшийся бизнес, которая обеспечит высокий уровень прибыли на прошлые инвестиции и которая будет использовать денежные потоки в будущем, делая инвестиции с потенциалом для высокой прибыли на капитал или путем возврата денежных средств акционерам посредством дивидендов, выкупа акций или других механизмов. При выборе ценных бумаг для Фонда GMO использует комбинацию инвестиционных методов и, как правило, учитывает как систематические факторы, основанные на прибыльности, стабильности прибыли, леверидже и другой общедоступной финансовой информации, так и оценочные факторы, основанные на оценке GMO будущей прибыльности, капитала. распределение, возможности роста и устойчивость по отношению к конкурентным силам. GMO также может полагаться на методологии оценки, такие как анализ дисконтированных денежных потоков и мультипликаторы цены к прибыли, выручке, балансовой стоимости или другим фундаментальным показателям. Кроме того, GMO может учитывать критерии ESG (экологические, социальные и управленческие), а также модели торговли, такие как движение цены или волатильность ценной бумаги или групп ценных бумаг. Фонд также может использовать стратегию, основанную на событиях, такую ​​как арбитраж слияний».

Это описание достаточно широко, чтобы cнад большинством подходов к инвестированию в целом. Например, повлияет ли новое правило здесь? Как кто-нибудь узнает наверняка, инвестировала или не инвестировала ГМО в «качественные» акции? Можно ли опровергнуть эту цель доказательствами? Возможно, если бы GMO купила акции, которые так долго не были публичными, это нарушило бы «устоявшуюся» бизнес-идею, обещанную в проспекте эмиссии. Какое значение GMO придает перечисленным факторам, таким как прошлые доходы (что это? Прошлые доходы от акций или бухгалтерские доходы? Это доход на активы или собственный капитал?), стабильность прибыли и левередж? Как они оценивают и думают о распределении капитала, росте или устойчивости в будущем? Какие критерии ESG они учитывают? На какие показатели оценки больше полагаются (DCF или мультипликаторы) и когда?

Вы могли бы возразить, что они представляют собой секретный соус управляющего фондом, и пока применяется «покупатель, будьте осторожны», у нас все хорошо. Возможно. Но это поднимает вопрос о том, насколько следует контролировать фондовый рынок? Эти утверждения вообще поддаются проверке? Перекладывает ли это ответственность за управление на правление фонда и/или аудиторов? Аудиторы сосредотачиваются на том, действительно ли финансовые отчеты GMO или фонда отражают имеющиеся инвестиции, и не обязательно на том, действительно ли инвестиционный процесс отражает цели, обещанные инвесторам.

Почему бы не позволить фондам делать все, что они хотят, пока применяется правило «покупатель, берегись»? Действительно ли правило «покупатель остерегается» применимо к подавляющему большинству рассредоточенных розничных инвесторов, которым не хватает внимания? Я, например, покупал фонды, основываясь на их названиях, не вникая в проспекты. Какую степень патернализма или защиты регулятор должен стремиться предоставить таким розничным инвесторам?

2.0 Будет ли раскрытие информации о финансировании по сравнению с правилом 80% лучшим регулятивным ответом?

Некоторые утверждали, что раскрытие информации было бы лучшим ответом, чем введение правила инвестиционной политики 80%. Я не уверен. У нас есть раскрытие информации при действующем режиме, и это не остановило распространение сомнительных фондов ESG. Я бы сказал, что мы, как общество, слишком полагались на силу раскрытия информации для обеспечения управления, поскольку стало труднее проводить предписывающие правила через политический процесс. Не очевидно, что 250-страничный проспект, наполненный расплывчатой ​​и полной юридических формулировок, обязательно лучше для достижения лучших социальных результатов, чем яркое правило, такое как 80% в этом контексте с рассредоточенными и невнимательными розничными инвесторами, которые просто отправляют свои 401 (K) механические взносы во взаимный фонд, чтобы воспользоваться преимуществами усреднения долларовых затрат.

3.0 Приведет ли правило 80% к большей стандартизации инвестиционных портфелей фондов?

Другие опасаются, что это правило ограничит рыночный выбор при распределении портфелей и, следовательно, приведет к чрезмерной однородности активов и ограничит гибкость изменения стратегий в ответ на рыночные события. Я не уверен. Напомним, что у нас уже давно действует правило 80%. Новое предложение просто распространяет это правило на инвестиционные стратегии.

Наблюдаем ли мы большую однородность в инвестиционных стратегиях фондов, уже охваченных правилом 80%? Сколько фондов в настоящее время нарушают правило 80%? Я не знаю надежных эмпирических данных по этому вопросу. Однако я сомневаюсь, что проблема однородности является большой проблемой. Требование о предварительном уведомлении за 60 дней может быть несколько обременительным в этом отношении, но положение о временном дрейфе, разрешенное SEC в течение 30 дней, звучит как разумный компромисс для решения чрезвычайных ситуаций, связанных с движением рынка.

4.0 Должна ли SEC использовать историческую доходность, чтобы продемонстрировать минимальную подверженность определенным факторам риска, вместо правила 80% активов?

Абсолютно нет, на мой взгляд. Любой, кто проводил эти регрессии доходности фондов по трем факторам (размер, рынок к балансу, импульс и т. д.), скажет вам, что эти разговоры быстро выродятся в статистический лабиринт, связанный с периодом времени, выбранным для проведения регрессии, с тем, как точки останова связанные с большим или низким размером определяются и так далее. Более простой тест, основанный на наблюдаемых запасах средств, намного легче понять инвестору, а проверяющему - проверить. Возможно, посредники, такие как Morningstar, могут провести эти регрессии и сообщить, насколько сильно титулованы портфели конкретных фондов с точки зрения размера, рыночной стоимости и других подобных факторов.

5.0 Надзор фонда за алгоритмом индекса или оценкой?

На странице 70 SEC заявляет, что техническое соответствие инвестиционной политике 80% не исправит название фонда, которое является обманчивым или вводящим в заблуждение. Это условие особенно интересно в контексте фонда, который следует за индексом, и если базовый индекс содержит компоненты, противоречащие названию фонда. Рассмотрим фонд, который следует индексу S&P ESG. Обратите внимание на текущий спор, связанный с Теслу исключают из этого индекса. Индекс лидеров ESG S&P 500 включает Exxon, например. Их методология исключает компании, работающие на ископаемом топливе, с относительно низкими оценками S&P ESG. Должен ли фонд, ориентированный на ESG, который полагается на исключающий отбор акций ископаемого топлива, иметь индекс лидеров S&P 500 ESG или нет?

В конце концов, основным строительным блоком компьютеров, работающих с деньгами, является индекс, который, в свою очередь, опирается на некий алгоритм или оценку, используемую для построения этого индекса. Кто отвечает за управление таким алгоритмом или оценкой? Действительно ли у фонда есть ресурсы для выявления и устранения несоответствия между его инвестиционной целью и логикой, лежащей в основе индекса или оценки, которую использует фонд?

6.0 Как другие области решают свои проблемы с маркировкой?

Немного отступив назад, стоит спросить, как другие домены решали проблемы с маркировкой. Мои коллеги по маркетингу в Колумбии особенно заинтересованы в этом вопросе, и я с нетерпением жду отзывов от этого сообщества о новом правиле SEC в отношении имен.

Сказав это, я не могу не задаться вопросом о лабиринте этикеток «органических» продуктов питания или этикеток, присваиваемых яйцам в продуктовом магазине. Министерство сельского хозяйства США, отвечающее за соблюдение маркировки «органический», по-видимому, полагаться на ряд государственных и частных сертификаторов, которые конкурируют друг с другом за сертификацию этикетки. Кто-нибудь на самом деле сертифицирует ярлык «ESG Integrated» или «Value», который сейчас используют фонды? Я так не думаю. Должны ли мы поощрять создание такого рынка сертификаторов? Контролировать «органический» лейбл довольно сложно учитывая сложность глобальных цепочек поставок и появление иностранных сертификаторов. По сравнению с этим проблема маркировки фондов кажется несколько проще, но она поднимает вопрос о том, как проводить аудит органов сертификации, даже если они появятся.

Как насчет этикеток на яйцах, таких как «натуральные», «бесклеточные», «свободный выгул», «яйца для вегетарианской диеты», «выращенные на пастбищах», «органические», «гуманные», «омега-3», «свежие с фермы», или "без гормонов"? Как они охраняются? Я предполагаю, что это пространство - беспорядок. Сертификаты, как сообщается, включают фермера, заполняющего форме на одной или двух страницах с минимальной проверкой или без проверки этих заявлений в этих формах. Жалобы, связанные с маркировкой, обычно подаются активистами в USDA или FDA (Федеральное управление по лекарственным средствам), поскольку USDA регулирует мясо, птицу и жидкие яичные продукты, тогда как FDA контролирует молочные продукты, рыбу и яйца в скорлупе. Есть ли у нас аналогичный процесс подачи жалоб на неправильно маркированные средства?

Последний вариант с вводящими в заблуждение ярлыками, конечно же, — это судебный процесс со стороны групп по защите прав животных, но инициировать и выигрывать судебные процессы против хорошо обеспеченных ресурсами фирм — нетривиальная задача. Увидим ли мы аналогичное движение против вводящих в заблуждение ярлыков фондов группами защиты интересов инвесторов?

В конце концов, проблема маркировки яиц кажется сложной. Я рад, что я в основном веган. Хотя мне придется больше думать о паре завтраков с яичным омлетом, которые я ем каждую неделю.