Китайские акции выглядят дешево. Но охотники за скидками рискуют потерять по-крупному.

В Китае миллиард человек, объяснил один парень. Его экономика мала, но она охватывает капитализм и свободу, так что она обязательно будет расти. Инвестировать в них сейчас — все равно, что раньше вкладываться в американские акции.

Звучало правдоподобно. За год до основания фонда человек по имени Борис Ельцин забрался на танк в Москве, чтобы бросить вызов коммунистическому перевороту сторонников жесткой линии, и Советский Союз распался. Всего за десять лет до этого я проводил в школе учения по подготовке к советскому ядерному удару. Мир быстро менялся.

К чести,

Eaton Vance Рост в Большом Китае
(тикер: EVCGX) приносил почти 5% в год с момента создания, в то время как широкий китайский рынок почти ничего не заработал. Но рынок США вернул 10% в год.

Что пошло не так? Не рост. Экономика Китая взлетела, как и сказал оптовик, даже без капитализма. Но исследования, проведенные в течение многих лет, опровергли предположение о тесной взаимосвязи валового внутреннего продукта и доходности акций. Одна из причин заключается в том, что экономические выгоды часто обеспечиваются новыми фирмами, которые еще не попали в руки акционеров. Во-вторых, акции быстрорастущих экономик иногда слишком дороги.

Сегодня американские инвесторы выбирают китайские компании мирового класса, которые торгуются на американских биржах, и после двухлетнего развала многие из них выглядят дешево.

Alibaba Group Holding

(BABA), управляемый данными колосс в сфере розничной торговли, логистики, кредитования и т. д., за последние пять лет сгенерировал 89 миллиардов долларов свободных денежных средств по сравнению с 75 миллиардами долларов за последние пять лет.

Amazon.com

(АМЗН). Его акции ниже, чем их дебютная цена в 2014 году.

Рыночная стоимость Alibaba в 168 миллиардов долларов в настоящее время составляет лишь небольшую часть от 1 триллиона долларов Amazon. Поисковый гигант

Baidu

(BIDU) зарабатывает в 11 раз больше, а производитель видеоигр

NetEase

(НТЭС), 13 раз. Распродажа на прошлой неделе была «не связана с фундаментальными факторами» и «предоставляет возможность», утверждают стратеги JP Morgan в заметке.

Но мне интересно, стал ли Китай непривлекательным для инвестиций. Или, точнее, является ли лучшее распределение для американских инвесторов равным нулю на неопределенный срок?

Я выкладывал медвежий кейс на прошлой неделе(«Китайские акции — это кричащая сделка. Не покупайте их».). Американские депозитарные расписки не дают американским инвесторам права собственности в Китае, а экономические отношения между двумя странами становятся все более натянутыми. Си Цзиньпин, самый влиятельный китайский лидер со времен Мао, спровоцировал недавнюю распродажу, заменив дружественных рынку технических экспертов в своей руководящей группе на поддакивающих людей. Что может остановить Си от агрессивных действий против американских инвесторов или компаний, получивших от них деньги?

Китайские АДР, в конце концов, основаны на непримиримом лицемерии. Компании собирают деньги двумя основными способами: заимствованием (облигации) и продажей доли владения (акции). Китай запрещает иностранную собственность в широких сферах своей экономики. Но его компаниям нужны американские деньги и торговая ликвидность. А американские инвесторы в течение десятилетия почти нулевых процентных ставок были готовы практически на все. Таким образом, китайские компании создали оффшорные «предприятия с переменной долей участия» или VIE с правом на долю своего дохода и продали право собственности на них.

Американским регулирующим органам такая договоренность не нравится, потому что финансовые отчеты китайских компаний неоднозначны. Это по дизайну; Китай рассматривает многие детали бухгалтерского учета как государственную тайну. Законодатели США приказали этим компаниям выполнить требования или исключить их из листинга, а Китай заявляет, что предоставит дополнительную финансовую информацию, но есть также трехлетний период, который компании могут использовать для создания вторичных листингов, и некоторые сделали это в Гонконге. Эти акции H, как их называют, также предлагают доступ к VIE, а не истинное владение.

А теперь, я бы хотел провести справедливое слушание по делу быка. Это исходит от Джейсона Хсу, известного исследователя рынка, ставшего менеджером по финансам сначала в США, а теперь и в Китае через Rayliant Asset Management.

«Маятник всегда качается до предела», — говорит Сюй об опасениях, что американские инвестиции в акции в Китае строятся на шаткой почве. «Я думаю, что это слишком пессимистическое предположение относительно заинтересованности китайских властей в том, чтобы фактически взорвать это и уничтожить глобальных инвесторов». По словам Сюй, одна из целей Си состоит в том, чтобы сделать китайский юань глобальной валютой и конкурировать с долларом США. Использование активов, основанных на юанях, подорвет эту цель. «Он бы этого не сделал, — говорит он.

Сюй говорит, что инвесторы, у которых есть возможность продать китайские АДР и купить сопоставимые гонконгские акции, должны сделать это и покрыть любые налоговые убытки. Alibaba подала заявку на конвертацию своих вторичных гонконгских акций в первичные в конце этого года, что дало бы ей право на участие в программе Stock Connect, которая связывает торговлю в Гонконге и материковом Китае. Сюй ожидает большего, поскольку некоторые компании полностью репатриируют свои листинги, выпуская материковые акции и покупая гонконгские. «Эта проблема будет решена», — говорит он. «Это не будет решено таким образом, чтобы просто ограбить существующих акционеров».

Между тем, UBS указывает, что китайские акции являются самыми дешевыми за десятилетие, и что позитивные политические сюрпризы могут вызвать резкое ралли, но он ждет большей определенности. Он рекомендует инвесторам придерживаться 3%-го веса акций в Китае, равного его доле на мировых фондовых рынках. И я до сих пор не понимаю, зачем долгосрочным вкладчикам нужны даже 3%. Технологические гиганты США падают. Но то же самое относится и к Alibaba, которая объявила об увольнениях на фоне снижения выручки и прибыли.

Новый случай для Китая, похоже, заключается в том, что о капитализме и свободе не может быть и речи, но акции оцениваются в цене с возможностью конфискации, и этого тоже не произойдет. Я предпочитаю подачу 30-летней давности, когда она хотя бы сопровождалась бутербродом.

Написать Джек Хаф в [электронная почта защищена]. Следуйте за ним в Твиттере и подпишитесь на его подкаст Barron's Streetwise.