Гигантскому фонду недвижимости Blackstone предстоит испытание

Blackstone (тикер: BX) описывает Breit как «платформу институционального качества в сфере недвижимости, которая предоставляет частную недвижимость инвесторам, ориентированным на доход». В настоящее время Breit является одним из крупнейших инвестиционных фондов недвижимости в США и владеет почти 5,000 объектами недвижимости, в основном многоквартирными домами и складскими помещениями, а также недвижимостью отелей и казино Лас-Вегаса, включая Bellagio и MGM Grand.

Хотя он и не торгуется публично, он продается крупными брокерскими фирмами и финансовыми консультантами с относительно низкой минимальной инвестицией в 2,500 долларов. Всего за пять лет Breit стал прибыльной частью ведущей в отрасли франшизы Blackstone в сфере недвижимости, заработав 1.8 миллиарда долларов в прошлом году и 1 миллиард долларов за первые шесть месяцев 2022 года.

Такой быстрый рост может иметь и обратную сторону. Недавно возникли опасения по поводу перспектив Breit, в том числе по поводу того, как он оценивается и будут ли увеличиваться выплаты инвесторам по сравнению с низкими уровнями. Аналитик BofA Securities Крейг Зигенталер подсчитал в июле, что чистые потоки, или продажи за вычетом погашений, по существу перешли к «безубыточности» после того, как приток в среднем составлял 2 миллиарда долларов в месяц в течение последних 18 месяцев.

Отвечая на вопросы аналитиков о Breit на телефонной конференции по доходам Blackstone в июле, генеральный директор Стивен Шварцман сказал, что Breit и другие предложения Blackstone представляют «огромную ценность» для инвесторов, «которые помнят это и ценят фирму. Это строит наш бренд. Это помогает нам собирать деньги».

Однако в последнее время более туманные перспективы для Breit и других розничных продуктов Blackstone, таких как Blackstone Private Credit Fund, похоже, давят. запас Блэкстоун, который составляет около 102 долларов, что на 30% ниже его пика в ноябре.

A Баррон Анализ Breit показывает, что инвесторы должны быть осторожны и вместо этого рассматривать публичные инвестиционные фонды недвижимости или REIT, которые выглядят более привлекательными. Breit вырос в цене в этом году, в то время как публичные REIT упали. Breit имеет относительно высокие комиссионные, предлагает ограниченную ликвидность и большую долю заемных средств, чем сопоставимые публичные компании.

Блэкстоун говорит, что Breit высоко оценил этот год, потому что высокие финансовые показатели более чем компенсировали влияние более высоких процентных ставок. В нем говорится, что Breit «продемонстрировал исключительные результаты» для инвесторов и «исключительно хорошо позиционируется», учитывая его внимание к квартирам и складам.

Квартиры выиграют от двузначного повышения арендной платы, и складской спрос был высоким. «Это лучшие основы, которые я видел в этих двух секторах за всю свою карьеру», — сказал президент Blackstone Джонатан Грей на недавнем вебинаре.

Сборы Breit сопоставимы с его частными институциональными фондами недвижимости, и Блэкстоун говорит, что рычаги Breit скромны по сравнению со многими частными фондами недвижимости.

Одно из главных преимуществ Breit, доходность распределения примерно 4%, выше среднего показателя REIT примерно на 3%. Но распределение не полностью заработано на основе ключевого показателя денежных потоков REIT. Доходность распределения несколько различается между четырьмя классами акций.

Breit отличается от публичных аналогов REIT, таких как

Prologis

(ПЛД),

Квартиры в Средней Америке

(

MAA

), а также расширение

Сообщества AvalonBay

(AVB), которые можно покупать и продавать на публичных рынках. Breit является единственным покупателем его акций и ограничивает ежемесячное погашение на уровне 2% от стоимости чистых активов фонда, а ежеквартальное погашение — на уровне 5%.

Breit говорит, что его акции следует рассматривать как имеющие «ограниченную ликвидность и иногда могут быть неликвидными». Breit удовлетворил все запросы на выкуп с момента своего основания. С притоком средств, который за 35 месяцев, закончившихся 18 июня, составил около 30 миллиардов долларов, фонд находится на пике покупок. Например, Breit и еще один фонд Blackstone заключили сделку на 13 миллиардов долларов по приобретению один из крупнейших владельцев жилья для студентов колледжа,

Американские Кампус Сообщества

(ACC), который, как ожидается, закроется в ближайшие несколько дней.

Рост Breit был обусловлен отличным выбором портфеля и высокой доходностью. Почти 80% его активов приходится на сдаваемые в аренду квартиры и промышленные объекты, включая склады, ориентированные на электронную коммерцию, которые в последние годы были двумя самыми сильными секторами недвижимости.

Общая доходность Breit составляет в среднем 13.5% в год с момента основания, по сравнению с 7% у Vanguard Real Estate (VNQ), биржевого фонда, в активах которого доминируют крупнейшие публичные REIT. «Он проделал потрясающую работу по выбору секторов», — говорит Дэйв Брэгг, аналитик из Green Street, независимой исследовательской фирмы по недвижимости.

Стоимость Breit сохранилась на фоне спада на финансовых рынках и в государственном секторе REIT в этом году. Общий доход Breit с этого года по июнь составил около 7%.

С другой стороны, Vanguard ETF имел отрицательную общую доходность 13% до конца июля, в то время как сопоставимые публичные REIT, такие как Prologis, AvalonBay и

Camden Property Trust

(CPT) снижены на 15% и более в зависимости от общего дохода. Breit пережил всего три месяца спада с момента своего создания в январе 2017 года.

Breit может расти, в то время как сопоставимые публичные компании падают, потому что он отслеживает частные рынки недвижимости, которые могут двигаться медленнее, чем более волатильные публичные рынки. Blackstone оценивает фонд ежемесячно в зависимости от его финансовых показателей и других факторов, включая изменения процентных ставок.

Blackstone указывает на высокие показатели портфеля Breit — чистая операционная прибыль выросла на 16% в первой половине 2022 года — в связи с положительной доходностью в этом году. Публичные REIT также сообщили о хороших результатах, но их акции упали из-за более высоких процентных ставок и опасений по поводу рецессии.

«Когда публичные REIT торгуются со скидкой по отношению к базовой стоимости их активов, это отличная возможность для покупки», — говорит Брэгг из Green Street. «Мы не думаем, что инвесторам следует покупать на частных рынках, когда возможности публичного рынка так велики».

Он подсчитал, что в последнее время крупные публичные REIT в среднем торговались с дисконтом примерно 15% к стоимости чистых активов.

В качестве альтернативы Breit инвесторы могут рассмотреть хорошо управляемые публичные альтернативы, такие как Prologis, ведущий владелец складов, или многоквартирные REIT, такие как AvalonBay или Mid-America Apartment Communities. Баррон Недавно положительно отзывались о секторе недвижимости REIT.

Запросы на выкуп со стороны инвесторов Breit, похоже, растут. Анализ Зигенталера показал, что продажи примерно соответствовали погашениям. «Учитывая, что в первом квартале 9.8 года Breit генерировал приток в размере 2022 млрд долларов (плюс 3 млрд долларов в месяц), тот факт, что его потоки могли замедлиться до уровня безубыточности, был неожиданным и произошел раньше, чем мы ожидали», — написал он. Тем не менее, он имеет рекомендацию «покупать» акции Blackstone и ожидает, что розничные потоки в Breit и другие компании ускорятся после восстановления.

Blackstone отметила на своем недавнем телефонном совещании о доходах, что инвесторы запросили выкуп на сумму 2.9 миллиарда долларов из ее розничных фондов, включая Breit, во втором квартале.

Блэкстоун говорит, что это не беспокоит. «В этот период крайней волатильности рынка замедление сбора средств неудивительно, но чистые потоки Breit по-прежнему остаются положительными на фоне высоких показателей», — сообщает компания. Баррон.

Отвечая на вопрос во время июльской телефонной конференции, как он справится с периодом погашения сверх лимита погашения, Грей, построивший империю фирмы в сфере недвижимости, указал на «значительный объем ликвидности» в Breit. Сам Грей недавно вложил в фонд 50 миллионов долларов.

Аналитик Keefe, Bruyette & Woods Роберт Ли писал ранее в этом году, что альтернативные менеджеры стремятся привлечь «заблокированный капитал» от индивидуальных инвесторов. По его словам, хотя в хорошие времена это не проблема, «существует риск того, что в периоды стресса отдельные инвесторы могут понять, что они не очень довольны отсутствием доступа к своему капиталу».

Breit взимает базовую годовую комиссию в размере 1.25% от чистых активов и имеет поощрительный сбор в размере 12.5% от годового общего дохода, если он достигает доходности не менее 5%. По оценкам Брэгга, сборы Breit в два-три раза выше, чем у государственных REIT и фондов, в зависимости от инструмента, выбранного инвестором.

Чистая стоимость активов Breit составляла 68 миллиардов долларов, что эквивалентно рыночной стоимости акций, а общая стоимость, включая долг, составляла 116 миллиардов долларов на конец июня. Breit рассчитывает коэффициент кредитного плеча в 42% — долг, деленный на общую стоимость. Сопоставимые публичные REIT составляют примерно половину этого уровня. На конец первого квартала у фонда был непогашенный долг в размере 46 миллиардов долларов, в то время как у Prologis сопоставимого размера было 18 миллиардов долларов.

Ни один из публичных аналитиков REIT не следит за Breit. Он не выпускает пресс-релизы о прибылях и убытках и не проводит ежеквартальные телефонные конференции. Он подает квартальные 10-Q и годовые 10-K, но его финансовые отчеты, как и у публичных REIT, сложны.

Инвесторы REIT смотрят на чистую прибыль, но больше внимания уделяют другим показателям, таким как средства от операций и средства, доступные для распределения, которые добавляют значительные амортизационные расходы. Идея состоит в том, что большая часть амортизации — это фантомные безналичные расходы, поскольку базовая недвижимость не падает в цене.

Breit, в отличие от большинства крупных публичных REIT, работал в минусе по чистой прибыли. Он потерял более 800 миллионов долларов в каждый из последних двух лет на основе общепринятых принципов бухгалтерского учета, или GAAP, и около 650 миллионов долларов за первые шесть месяцев 2022 года.

На 2021 год он рассчитал свои средства, доступные для распределения, в размере 1.3 миллиарда долларов, но это не покрыло выплаты акционерам в размере 1.6 миллиарда долларов. Около половины держателей Breit в прошлом году реинвестировали свои выплаты, сократив денежные затраты.

Расчет Breit своих средств, доступных для распределения, финансовый показатель не по GAAP, не включает 1.8 миллиарда долларов управленческих и поощрительных вознаграждений, выплаченных Blackstone в 2021 году. Причина в том, что платежи были произведены акциями Breit, а не наличными. Но сборы остаются сборами независимо от того, выплачиваются ли они наличными или наличными. Breit выкупает акции, уплаченные Blackstone, что означает, что Blackstone фактически получает наличные. Breit включает управленческие и поощрительные вознаграждения в качестве расходов при расчете чистой прибыли по GAAP.

Распределение Брейта почти полностью представляет собой возврат капитала из-за его убытков. Напротив, большинство крупных REIT выплачивают дивиденды, по крайней мере частично, из чистой прибыли.

Blackstone говорит, что чистая прибыль Breit снижается из-за более высоких амортизационных отчислений по сравнению с государственными REIT. В нем говорится, что высокая амортизация приводит к распределению с налоговыми льготами, что приносит пользу инвесторам. Breit заявляет, что с момента своего создания полностью финансировал распределение за счет денежных потоков от операций, показатель GAAP, который исключает управленческие и поощрительные сборы.

За первые пять лет своего существования Breit добился успеха благодаря умному распределению по секторам и бычьему рынку недвижимости. Но с высокой ценой и высокими сборами ему может быть трудно повторить свою историческую доходность и превзойти публичные REIT. И его еще предстоит проверить в условиях устойчивого экономического спада или периода чистого погашения.

Написать Эндрю Бэри в [электронная почта защищена]