Избегайте предприятий с низким ROIC на неспокойных рынках: GameStop (GME)

Сложная экономическая ситуация и нестабильные рынки заставляют инвесторов внимательнее присматриваться к основам акций, которыми они владеют. Как я предупреждал в начале года, акции компаний, которые приносят более низкую прибыль на инвестированный капитал (ROIC), будут по-прежнему отставать от рынка в целом.

Этот отчет посвящен GameStop
GME
(GME), который на этой неделе вернулся в опасную зону.

Отказ от риска делает уязвимыми слабые фирмы

По мере того, как рынки начинают избегать риска, легкие деньги иссякают, а мировая экономика сталкивается с постоянными встречными ветрами из-за инфляции, сбоев в цепочках поставок и нехватки рабочей силы, инвесторам необходимо переоценивать свои портфели.

В этих условиях сильный рост выручки не удовлетворяет рынки. Вместо этого инвесторам следует сосредоточиться на более надежных фундаментальных показателях: Core Earnings и ROIC. Акции компаний с плохими фундаментальными показателями больше страдают на этом рынке, потому что слишком часто их оценки строятся на преувеличенных надеждах на будущий рост прибыли. Когда истории роста и шумиха подходят к концу, эти акции падают быстро и далеко. Просто посмотрите на Нетфликс
NFLX
(НФЛКС).

Доверяйте послужному списку

76% моих открытых пиков в опасной зоне и предупреждений об IPO упали больше, чем S&P 500 с начала года (по ценам закрытия 22 апреля 2022 г.). 85% этих выборов имеют отрицательную доходность с начала года (с начала года). На рис. 1 показана динамика моих открытых пиков в опасной зоне и предупреждений об IPO с начала года. В среднем, мои пики в Danger Zone упали на 26% с начала года по сравнению с % снижением S&P 500.

Рисунок 1. Выборы из опасной зоны лучше, чем короткие позиции на турбулентных рынках

Отрицательная доходность указывает на снижение цены акций и, следовательно, на выигрышный короткий выбор.

Большинство пиков Danger Zone особенно опасно владеть даже после крутых падений в 2022 году из-за:

• отрицательный и/или падающий основной доход
• низкий и/или отрицательный ROIC
• отрицательный свободный денежный поток (FCF)
• оценки, предполагающие нереалистичный рост будущих денежных потоков

Ниже я подчеркиваю высокий уровень риска владения GameStop.

GameStop превзошел позицию Short на 31%, но может упасть еще на 68%

Впервые я выбрал GameStop для выбора в опасной зоне в апреле 2021 года, и с тех пор акции упали на 26%, а S&P 500 вырос на 5%. GameStop еще предстоит упасть, учитывая плохие фундаментальные показатели и ожидания, заложенные в цену его акций, как я покажу ниже.

Сборник мемов в действии

GameStop следует за игрой мемов, используемой другими компаниями, такими как Tesla.
TSLA
, чтобы поддержать цену своих акций.

Игра №1 – Громко обещайте слишком много и недоделывайте: когда Райан Коэн впервые ввел свою долю в GameStop и в конечном итоге взял на себя роль председателя правления, он заявил, что GameStop станет Amazon.
AMZN
игр. Результаты этого заявления/стратегии, мягко говоря, не оправдали ожиданий.

Игра №2 - Объявите о новом бизнесе / Go Crypto: рынок криптовалюты привлек значительное внимание и помог поддержать цены на акции других компаний. Иногда простое упоминание биткойна в пресс-релизе или отчете о прибылях и убытках может привести к росту акций. GameStop последовал за этой игрой, запустив рынок невзаимозаменяемых токенов (NFT), чтобы извлечь выгоду из спроса на криптовалюту / NFT.

Игра №3 - Разделение акций: в августе 2020 года Tesla разделила свои акции, и за следующие пять месяцев их цена почти удвоилась. Несмотря на то, что дробление акций не оказало никакого влияния на деятельность компании, GameStop последовала аналогичной игре и объявила о планах дробления акций. Более низкие цены на акции привлекательны для розничных покупателей акций мемов, особенно для тех, кто рассматривает опционы колл как лотерейные билеты. Однако GME не добилась таких же результатов, как Tesla, поскольку акции торгуются примерно на 11% ниже, чем в день, когда было объявлено о сплите.

Мем-стоковая книга не исправила плохой бизнес

Несмотря на изменения в совете директоров и руководстве, GameStop остается отстающим розничным продавцом в мире, который становится все более онлайновым.

Даже после скачка в 2021 финансовом году (1 января 29 финансового года) выручка GameStop падала в среднем на 22% в год в течение последних пяти лет. Основная прибыль упала с 7 миллионов долларов в 382 финансовом году до -2016 миллиона долларов в 321 финансовом году. За последние три года GameStop сожгла в совокупности -2021 миллиона долларов свободного денежного потока. Между тем, с начала календарного 474 года GME увеличилась с 2017 долларов за акцию до 25 долларов за акцию, что свидетельствует о необоснованном оптимизме, заложенном в акции.

Рисунок 2. Выручка и основная прибыль GameStop за 2017 финансовый год

Рентабельность значительно отстает от конкурентов

GameStop был розничным продавцом из кирпича и минометов до того, как его акции пополнились мемами, и с быстрым ростом электронной коммерции, а также все более оцифрованным характером продаж видеоигр снова стать конкурентоспособным будет непростой задачей. Согласно Рисунку 3, чистая операционная прибыль GameStop после уплаты налогов (NOPAT), оборачиваемость инвестированного капитала и ROIC уступают основным конкурентам, Best Buy.
ЯБ
(ДБЯ), цель
TGT
(ТГТ
GT
), Amazon (AMZN) и Walmart.
WMT
(ВМТ).

Рисунок 3. Прибыльность GameStop занимает последнее место среди конкурентов

GME рассчитан на 2.8-кратный доход от Activision Blizzard
ATVI

Я использую свой модель обратного дисконтированного денежного потока (DCF) проанализировать ожидания будущего роста прибыли, связанные с ценой акций GameStop. При этом я обнаружил, что при цене 150 долларов за акцию GameStop оценивается так, как будто он немедленно остановит падение маржи и увеличит доход нереальными темпами в течение длительного периода.

В частности, чтобы оправдать свою текущую цену, GameStop должен:

• улучшить свою маржу NOPAT до 3% (среднее значение за три года до COVID-19 по сравнению с -5% TTM) и
• увеличивать выручку на 15% ежегодно в течение следующих 10 лет (в 1.5 раза больше, чем прогнозируемых рост индустрии видеоигр по календарю 2027)

В этом сценарий, доход GameStop в 24.3 финансовом году составил более 2032 миллиарда долларов, что в 2.8 раза превышает доход Activision Blizzard (ATVI) за 2021 год, что составляет 156% дохода успешного ритейлера автозапчастей AutoZone.
AZO
(AZO) и почти половину выручки Best Buy за 2022 финансовый год. Для справки, доход GameStop ежегодно падал на 5% с 2011 по 2021 финансовый год.

В этом сценарии GameStop также получит 681 миллион долларов NOPAT в 2032 году, что будет в 1.6 раза больше, чем самый высокий NOPAT за всю историю компании, который произошел в 2011 финансовом году.

При темпах роста отрасли существует 39% + отрицательная сторона: В этом сценарии GameStop:

• Маржа NOPAT улучшается до 3%,
• выручка растет согласованными темпами в 2023 и 2024 финансовом году, и
• выручка растет на 10% в год с 2025 по 2032 финансовый год (немного выше прогнозируемых темпов роста отрасли до 2027 календарного года), затем

акции стоят всего $91 за акцию сегодня – минус 39% к текущей цене. Если рост GameStop продолжит замедляться или его оборот полностью остановится, риск падения акций еще выше, как показано ниже.

Если рост замедлится до консенсусных показателей, у него будет обратная сторона в 68%+: В этом сценарии GameStop

• Маржа NOPAT улучшается до 2% в течение трех лет (соответствует среднему показателю за 10 лет),
• выручка растет согласованными темпами в 2023 и 2024 финансовом году, и
• выручка растет на 6.9% в год с 2025 финансового года по 2032 финансовый год (продолжение консенсуса на 2024 финансовый год), затем

акции стоят всего $48 за акцию сегодня – минус 68% к текущей цене.

На рис. 4 сравнивается исторический доход фирмы и предполагаемый доход для трех сценариев, которые я представил, чтобы показать, насколько высоки ожидания, заложенные в цене акций GameStop. Для справки, я также включаю выручку Activision Blizzard и AutoZone за 2021 год.

Рисунок 4. Исторический доход GameStop и предполагаемый доход DCF

Раскрытие информации: Дэвид Трейнер, Кайл Гуске II и Мэтт Шулер не получают никакой компенсации, чтобы написать о какой-либо конкретной акции, секторе, стиле или теме.