Криптовалюта взяла Уолл-Стрит в дикую поездку. Теперь это заканчивается слезами.

Нет ничего ироничного в том, что сторонник Биткойна нападает на остальную криптовалюту. Биткойн не является образцом добродетели; добыча этого материала является энергоемкой и экологически дорогостоящей. И это с треском проваливается как средство сбережения или защита от инфляции — два активно продвигаемых способа использования. Снижение на 70% за семь месяцев с 900 миллиардов долларов потерянной рыночной стоимости, король криптографии выглядит более обнаженным, чем когда-либо.

Но Биткойн — не самая большая проблема криптографии в наши дни. Это потомство токена и свободная финансовая практика отрасли. Вместо того, чтобы произвести революцию на Уолл-Стрит, криптоиндустрия переняла многие из своих продуктов и изобрела их заново, в основном с собственными правилами. Теперь, благодаря коктейлю из необузданного кредитного плеча, автоматических ликвидаций и обвала цен, он также заново изобретает финансовый кризис.

«Отрасль и эти компании окутаны тайной. История говорит нам, что в этой ситуации будут всевозможные рискованные действия, мошенничество и обман», — говорит Джон Рид Старк, бывший начальник Управления по обеспечению соблюдения требований в отношении Интернета Комиссии по ценным бумагам и биржам. «Это не Дикий Запад. Это анархия, как в «Ходячих мертвецах», без закона и порядка».

Помимо биткойнов существуют легионы других токенов, торговых платформ и квазибанков, предлагающих колоссально высокие доходы от депозитов. Этот параллельный мир теневого банкинга и торговли изо всех сил старается оставаться на плаву в условиях серии кризисов, включая крах крупного «стейблкоина», крах хедж-фонда и нехватку ликвидности у некоторых крупных крипто-кредиторов.

Более жесткий макроклимат поставил отрасль на пятки. Рост процентных ставок и ужесточение финансовых условий вызвали паническое бегство всего, что связано с криптовалютой, на фоне более широкой распродажи технологий в целом.

Но отрасль едва ли набралась сил, чтобы пройти рыночный стресс-тест. Криптовалютные стартапы и биржи расширялись в регулятивном вакууме, устанавливая свои собственные правила управления или распространяя их с помощью «протоколов» программного обеспечения с открытым исходным кодом. Сторонники криптографии уже давно преподносят эти доморощенные методы как улучшение по сравнению с Уолл-стрит, освобождая финансы от оков банков и брокерских контор. Но в некотором смысле индустрия адаптировала сценарий Уолл-стрит к новой технологии. И его надзор почти полностью осуществляется теми, кто финансово заинтересован в результате.

Две из самых больших проблем сейчас — это криптобанк и хедж-фонд. Celsius Network, крупный крипто-кредитор, принявший депозиты на сумму 11 миллиардов долларов, заморозил снятие средств, пытаясь предотвратить набег на банк, который, вероятно, выведет его из бизнеса. 30 июня Celsius заявила, что предпринимает шаги для сохранения активов и изучает варианты, которые «включают в себя проведение стратегических сделок, а также реструктуризацию наших обязательств, среди прочего». Celsius не ответил на запросы о комментариях.

Хедж-фонд Three Arrows Capital, известный как 3AC, тем временем получил распоряжение о ликвидации по решению суда на Британских Виргинских островах после предъявления иска кредиторами. Фонд взял большие кредиты, чтобы создать портфель, который, по его словам, стоит 18 миллиардов долларов. И он построил большую позицию в

Полутоновый биткойн трест

(тикер: GBTC), закрытый траст, который торгуется публично и был популярным инструментом для крипто-арбитража.

В течение многих лет GBTC торговалась со значительной премией к своим базовым активам в биткойнах — в какой-то момент в 35 году их стоимость была на 2020% выше, чем у его токенов. на акции, а затем продавать акции с целью получения прибыли по истечении периода ожидания.

Но в 2021 году эта премия сменилась скидкой, и она увеличилась по мере снижения цены биткойна — недавно GBTC торговалась с дисконтом в 29% к стоимости чистых активов. Это заманило в ловушку таких инвесторов, как 3AC, которая в июне числилась одним из крупнейших владельцев траста.

Тем не менее, даже когда скидка увеличилась, 3AC продолжала покупать в «классическом случае игрока за столом, который продолжает проигрывать и удваивать ставку», — сказал Шон Фаррелл, руководитель отдела стратегии цифровых активов в Fundstrat Global Advisors. В конечном счете, «3AC больше не могла удерживать свою гирляндную цепочку кредитного плеча вместе, вызывая проблемы неликвидности в пространстве крипто-кредитования», — сказал Фаррелл, который сравнивает 3AC с Long-Term Capital Management, хедж-фондом с огромным кредитным плечом, которому потребовалась государственная помощь. в 1998 году.

3AC не ответил на запрос о комментариях. Генеральный директор Grayscale Майкл Зонненшайн говорит, что основными держателями траста являются долгосрочные инвесторы.

Кредиторы и брокеры, имеющие отношение к 3AC, включены

Voyager Digital

(VOYG.Canada), в пресс-релизе которой говорится, что 3AC объявила дефолт по кредиту в размере 675 миллионов долларов, состоящему из биткойнов и USDC, стабильной монеты, привязанной к доллару. С тех пор Voyager сократил вывод средств со своей платформы. В компании комментариев не было.

Белые рыцари криптографии без государственной поддержки были другие криптолюди. Миллиардер, основатель биржи FTX US Сэм Бэнкман-Фрид, согласился предоставить BlockFi возобновляемую кредитную линию на 400 миллионов долларов с опционом на покупку компании. BlockFi понес около 80 миллионов долларов убытков из-за воздействия 3AC. Бэнкман-Фрид через свою торговую фирму Alameda Research также выручил Voyager, предоставив кредитные линии на сумму около 500 миллионов долларов.

«Мы десятилетиями разрабатывали правила, призванные предотвратить злоупотребления на Уолл-стрит», — говорит Эрик Каплан, старший советник центра финансовых рынков Института Милкена. «Некоторые на криптовалютных рынках отворачиваются от этого».

Сколько еще продлится эта свобода для всех, является предметом многочисленных споров в Вашингтоне. Администрация Байдена, Конгресс и агентства, такие как SEC, работают над правилами. Тем не менее, регулирующие органы и законодатели расходятся во мнениях относительно того, применять ли установленные правила к криптовалюте или писать новые.

Регуляторы видят системные риски, если криптовалюта не будет обуздана. Европейский центральный банк недавно предупредил, что рынок криптовалют был похож по размеру на секьюритизированные субстандартные ипотечные кредиты до финансового кризиса 2008 года. Криптовалютные активы «будут представлять риск для финансовой стабильности», говорится в отчете ЕЦБ, если они будут продолжать расти, а банки будут все активнее вмешиваться.

«На данный момент рынок недостаточно велик, чтобы вызвать событие системного риска, но это не статические рынки. Они постоянно развиваются и растут», — говорит Ли Райнерс, глава Центра глобальных финансовых рынков в Университете Дьюка. «Пора бить тревогу».

Уолл-стрит

Встречает крипто

На протяжении большей части последнего десятилетия криптография развивалась в серой зоне регулирования. Продукты и маркетинг, которые никогда бы не были разрешены на сегодняшней Уолл-Стрит благодаря столетнему финансовому регулированию, нашли свое место в криптографии. В настоящее время отрасль заполнена выпускниками Уолл-стрит, трейдерами и другими представителями финансовой индустрии.

Руководители крупных компаний, таких как

Galaxy Digital Holdings

(GLXY.Канада), Оттенки серого, и Genesis Trading работали на Уолл-Стрит до прихода в криптовалюту. В

Коинбейс Глобальный

(МОНЕТА), руководитель отдела глобальных финансовых операций пришел из Goldman Sachs. Celsius был основан Алексом Машински, серийным предпринимателем в области технологий, но в его руководящую команду входят выпускники Royal Bank of Canada, Citigroup и Morgan Stanley.

Один из крупнейших участников фондового рынка, Jane Street Capital, является частью крипто-сантехники, предоставляя ликвидность таким биржам, как

Рынки Robinhood

(HOOD) и торгует криптовалютой для себя. «То, что происходит в криптографии, — это замечательная песочница для множества различных экспериментов», — сказал Томас Ум, член команды по продажам и торговле криптовалютой на Джейн Стрит, в подкасте в феврале.

Без такого регулирующего органа, как SEC, криптокомпании устанавливают многие свои собственные правила. Общеотраслевых требований к листингу токенов не существует. Binance.US перечисляет более 100 токенов, от ApeCoin до Zilliqa. Coinbase предлагает около 170 токенов, в том числе некоторые из них выпущены организациями, которые финансируются собственным венчурным подразделением компании. Coinbase заявляет, что ее инвестиции в токены не влияют на листинги.

Криптотрейдеры не просто противостоят искушенным инвесторам, таким как хедж-фонды или фирмы, занимающиеся высокочастотным трейдингом. Они могут торговать против компаний, которые действуют как их брокер, хранитель, маркет-мейкер и биржа — все в одном лице.

Маркет-мейкеры, фондовые биржи и брокерские конторы уже давно разделены на Уолл-стрит из-за конфликта интересов, который возник бы, если бы они занимались всем этим — например, предоставлением возможности торговать против своих собственных клиентов или опережающими ордерами. По словам регулирующих органов, таких как председатель SEC Гэри Генслер, в криптографии такого разделения часто не существует, что делает инвесторов уязвимыми.

«Нет запрета на фиктивную торговлю на криптовалютных биржах, нет запрета на проприетарную торговлю, нет правил наилучшего исполнения и нет стандартизированной отчетности», — говорит Тимоти Массад, бывший председатель Комиссии по торговле товарными фьючерсами. «Меня беспокоит полное отсутствие рамок, когда вы не можете сравнить это с ценными бумагами».

Криптовалютные торговые платформы говорят, что некоторые опасения преувеличены или вызваны отсутствием ясности в отношении правил. Представитель Coinbase сказал, что компания не торгует против клиентов и не выступает в качестве маркет-мейкера. «Мы будем продолжать призывать к созданию нормативно-правовой базы для криптоэкономики, которая обеспечивает защиту потребителей и расширяет доступ для всех», — говорится в заявлении представителя.

«Многие биржи по необходимости выполняют несколько функций, поскольку отрасль все еще находится в зачаточном состоянии», — говорится в заявлении Binance для Barron's. «Как ведущая биржа, Binance серьезно относится к защите пользователей и ответственной торговле». FTX отказалась от комментариев.

Тем не менее, на централизованные биржи приходится лишь часть торговли. Криптовалюта на миллиарды долларов также находится на платформы децентрализованного финансирования или DeFi. Трейдеры, заемщики и кредиторы устанавливают свои собственные условия в DeFi, соответствующие алгоритмам или программным протоколам, которые автоматизируют все аспекты транзакции. Позиции могут быть автоматически ликвидированы, если уровни обеспечения упадут ниже заданных пороговых значений.

Инвесторы часто вкладывают деньги в DeFi, чтобы получить объявленную двузначную или даже трехзначную доходность. Ничего подобного в традиционных финансах не существует — норма банковских сбережений сейчас достигает в лучшем случае 1.6%. Доходность мусорных облигаций составляет в среднем 8%. Но в DeFi, поскольку за протоколами торговли и заимствования не стоят компании, возможности обращения за помощью, если депозиты исчезают из-за взлома или программного сбоя, практически нет.

Кража в DeFi не является тривиальной. По данным аналитической компании Chainalysis, на протоколы приходилось 97% украденных в 1.7 году криптовалют на 2022 миллиарда долларов по состоянию на 1 мая. «Это серьезная проблема защиты потребителей, поскольку у вас нет возможности обратиться за помощью, если у вас украдены средства в DeFi», — говорит директор по исследованиям Chainalysis Ким Грауэр, добавляя, что со временем протоколы станут более безопасными.

Благодаря стейблкоинам криптовалюта заново изобретает финансовые обои, которые появились в 1970-х годах: фонд денежного рынка. Стейблкоины, как и фонды денежного рынка, стремятся поддерживать фиксированную цену в 1 доллар. Но в отличие от регулируемых фондов, стейблкоины могут владеть любыми активами, которые они хотят, в качестве резервов, включая другие токены, такие как биткойн.

Опасности такого подхода стали очевидны после недавнего краха «алгоритмической» стабильной монеты под названием TerraUSD, уничтожившей 60 миллиардов долларов за несколько недель. Эпизод подчеркнул хрупкость системы и риски заражения, поскольку Tether, крупнейшая стабильная монета, ненадолго «сломала доллар», что вызвало опасения, что отрасль не была готова к классическому набегу на банк.

Термин «стейблкоин» — это «эффективная маркетинговая стратегия, но она может сильно навредить, если стейблкоин потерпит неудачу», — говорит Хилари Аллен, профессор права Американского университета, которая критически написала о криптовалюте. Она добавляет, что фонды денежного рынка сломали доллар на стрессовых рынках, таких как финансовый кризис 2008 года, что потребовало экстренной помощи и мер по стабилизации рынка. В стейблкоинах владельцы токенов даже не имеют железных прав на выкуп, не говоря уже о федеральной поддержке.

Криптовалютные компании вторгаются в другой клуб Уолл-стрит: жилищные кредиты. Такие стартапы, как Milo, предлагают ипотечные кредиты с нулевым взносом, обеспеченные криптовалютой в качестве залога. Компания, наряду с другими, стремится отколоть даже крошечную часть многотриллионного рынка жилищного кредита. Некоторые традиционные ипотечные кредиты уже торгуются на блокчейне. Следующей может стать секьюритизация крипто-ипотеки. «Мы общаемся с рядом регулирующих органов и пытаемся объяснить им, что мы делаем», — говорит генеральный директор Milo Йосип Рупена.

Крипто

Финансовая машина

Чтобы понять, почему пуристы биткойнов возражают против всего этого, полезно знать немного истории.

Биткойн, запущенный в 2009 году, был разработан как одноранговая система для перевода валюты без использования посредников, таких как банки. Технология, получившая название «неразрешимой», была разработана так, как будто корпорации и правительства были врагами индивидуальных экономических прав.

Тем не менее, биткойн-блокчейн — сеть компьютеров, бесконечно жужжащих, чтобы решать математические задачи, подтверждающие транзакции, — не был создан для масштабирования. Обработка транзакций является ледяной по сравнению с карточными сетями, такими как

VISA

(В). Блокчейн также не был предназначен для использования вне платежей. Это открыло шлюзы для других блокчейнов. Сегодня сотни из них составляют основу торговых платформ, токенов, финансовых продуктов, видеоигр и онлайн-миров.

Crypto также воспользовалась отсутствием регулирования для привлечения капитала и создания корпоративных структур на своих условиях. Вместо того, чтобы выпускать акции, блокчейн-компании собирали деньги из венчурного капитала, а затем раздавали токены, бесплатно распределяя их для создания поддержки, или участвовали в «первичном предложении монет». Биржи и брокерские фирмы получили государственные лицензии на деятельность по переводу денег, отчасти потому, что не было четкого пути для регистрации бизнеса или токенов в SEC.

Ранняя неэффективность рынка привлекла ветеранов Уолл-Стрит. Возьмем, к примеру, Дэйва Вайсбергера, который занимался количественной торговлей и структурой рынка в таких фирмах, как Salomon Brothers и Two Sigma Securities. Вайсбергер стал соучредителем фирмы CoinRoutes, которая импортирует данные о рынке криптовалют с десятков бирж.

В презентации на крипто-мероприятии в октябре Вайсбергер сказал, что на крипторынках «множество глупых трейдеров, которых вы можете увидеть на пленке и воспользоваться ими». Криптовалюта, добавил он, предлагает «настолько большую неэффективность, чем другие рынки, что это очень интересно. Это одна из причин, по которой к нему стекается так много трейдеров».

Вайсбергер сказал в интервью, что с появлением более сложных фирм в этой области эффективность рынка повышается. Но, по словам Массада, розничные трейдеры не получают ничего близкого к национальному стандарту «наилучшего исполнения» для сделок с акциями. Мелкий инвестор на Coinbase торгует только против других инвесторов или маркет-мейкеров на платформе. Институциональные инвесторы используют такие фирмы, как CoinRoutes, для отправки заказов на любую биржу, предлагающую лучшую цену.

Кроме того, в криптографии также больше возможностей для арбитража. Хедж-фонд может купить биткойн на одной платформе и продать его по более высокой цене на другой или использовать публично торгуемые акции и спотовые криптовалютные рынки, чтобы сделать эту ставку. Этот тип торговли гораздо сложнее провести с акциями, где спреды между спросом и предложением, как правило, узкие, а цены не сильно отклоняются на национальных биржах.

«На фондовых рынках розничная торговля получает лучшую сделку, — говорит Вайсбергер. «В криптовалюте, как правило, розничные трейдеры платят более высокие комиссионные или торгуют за пределами фактического спреда».

Крипто кредиты и ипотечные кредиты

Криптовалютный крах стал тревожным звонком даже для людей в отрасли, которые думали, что не берут на себя большие риски, взяв кредит.

Шахар Абрамс — один из таких инвесторов. 30-летний отраслевой консультант, в декабре прошлого года он взял кредит в размере 140,000 560,000 долларов у Celsius. В качестве залога он разместил токен CEL на сумму XNUMX XNUMX долларов, собственную монету, изначально выпущенную компанией. На вырученные деньги он купил квартиру и рояль. «Пианино моей мечты и место, где его поставить», — сказал Абрамс, живущий в Атланте.

Чего он не ожидал, так это краха его залога. Когда Терра упала, цены на другие токены упали. Цена CEL упала вдвое за один день и еще на 50% на следующий. Это побудило Celsius запросить дополнительное обеспечение в течение 24 часов. Абрамс решил не вкладывать в это больше денег, но это не имело значения. Celsius ликвидировал свой залог, чтобы погасить кредит до истечения срока. В конце концов, заимствование под его залог вместо его продажи обошлось ему примерно в 420,000 XNUMX долларов.

«Очевидно, что платформа сопряжена с гораздо большим риском, чем люди предполагали», — говорит Абрамс, который консультировал Celsius и рекомендовал его друзьям. «Я всегда думал, что Цельсий — самый безопасный, и именно поэтому я направлял людей туда».

Celsius и другие кредиторы столкнулись с регулятивным штормом. Еще до того, как компания закрылась, государственные регулирующие органы обвинили ее в нарушении законов о ценных бумагах и прекратили предлагать свои процентные счета новым розничным инвесторам в США. Регуляторы по крайней мере в пяти штатах исследуют замораживание депозитов. Celsius в ходе судебного разбирательства оспаривал нарушение законов о ценных бумагах и заявил, что «тесно сотрудничает со штатами США, чтобы обеспечить ясность в отношении наших деловых операций».

Другие крипто-кредиторы выглядят неустрашимыми, утверждая, что они защищают вкладчиков, одновременно удовлетворяя спрос на кредиты, которые банки не предоставляют.

Ledn, кредитор из Торонто, говорит, что его типичный заемщик не хочет продавать свой биткойн и не может найти традиционного кредитора. «С помощью Биткойна мы можем предложить людям в Мексике кредит по той же процентной ставке, которую может получить клиент в Канаде или США», — говорит соучредитель Ledn Маурисио Ди Бартоломео. Типичный кредит составляет 15,000 XNUMX долларов, говорит он, и используется для таких вещей, как покупка дома или обучение в школе.

Ledn также рекламирует высокодоходные сберегательные счета, в том числе 7.5% для стабильной монеты USD Coin и 5.25% для биткойнов. Ди Бартоломео говорит, что количество ликвидаций и изъятий в последнее время увеличилось, но он уверен, что платформа сможет выдержать кризис.

Такие компании, как Milo, ипотечный кредитор, говорят, что выдают жилищные кредиты «крипто-богатым», предоставляя кредит, который они не могут получить через традиционного кредитора. Майло не проверяет кредитные рейтинги и не требует большого количества документов о доходах и активах, кроме требований в целях борьбы с отмыванием денег. И хотя лишь немногие банки берут криптовалюту в качестве залога, Milo основывает свои кредиты на биткойнах заемщика или других криптовалютах.

Рупена, основавшая Milo после работы на Уолл-Стрит, говорит, что покупатель дома может поставить нулевую ставку для получения кредита. Заемщик может получить ипотечный кредит на 1 миллион долларов за дом стоимостью 1 миллион долларов, обеспеченный биткойнами на 1 миллион долларов и самим домом. Если залог в криптовалюте упадет ниже заданного порога, компания может потребовать от заемщика добавить больше; если цены продолжают падать, а заемщик не добавляет больше криптовалюты, Майло может ликвидировать залог или лишить права собственности имущество.

На данный момент традиционные кредиторы, такие как

Wells Fargo

(WFC) и Rocket Cos. (RKT) Rocket Mortgage нечего бояться. Криптовалютный рынок невелик. Майло выдал свой первый ипотечный кредит в апреле, профинансировав набор арендной недвижимости в Корал-Гейблс, штат Флорида, обеспеченный эфиром и биткойнами, который тогда стоил около 600,000 10 долларов. С тех пор Milo говорит, что он закрыл кредиты на сумму около XNUMX миллионов долларов.

Если ипотечные кредиты с нулевым взносом наберут популярность, они оживят продукт, который испарился для большинства покупателей после финансового кризиса 2008 года. В то время Рупене было около 20 лет, после того как он проработал стажером в ипотечном отделе Lehman Brothers. Этот опыт научил его «думать о мире немного по-другому, а о недостатках — с другой точки зрения», — сказал он, добавив, что компании не пришлось выдвигать какие-либо маржин-коллы, когда крипторынок рухнул.

Финансовые инновации или нерегулируемое казино?

Руководители криптоиндустрии говорят, что многие из их инноваций сделают финансы быстрее, дешевле и доступнее. Например, когда инвестор покупает или продает акции, расчет по сделке обычно занимает два рабочих дня. Криптовалютные транзакции часто выполняются в течение нескольких минут после того, как они записаны в блокчейне.

Традиционные трансграничные платежи могут быть еще более обременительными, требуя, чтобы несколько банков координировали переводы в течение нескольких дней или услуги банковских переводов, которые взимают высокие комиссии за транзакции и обмен валюты. Международные криптовалютные платежи происходят почти мгновенно, между кошельками и могут быть менее затратными.

«Использование блокчейна и распределенных реестров определенно повышает эффективность многих финансовых продуктов и процессов. Нет никаких сомнений в том, что это так», — говорит бывший председатель SEC Джей Клейтон, который сейчас работает советником в криптофирме Fireblocks и старшим советником по вопросам политики в юридической фирме Sullivan & Cromwell. Проблема, по словам Клейтона, заключается в том, что некоторые в отрасли не столько хотят более четких правил поведения, сколько не хотят подчиняться тому, что написано в книгах: «Призывы к так называемой ясности во многих отношениях являются просто призывами. изменить применимое законодательство».

Некоторые инженеры-программисты говорят, что правительствам пора взять на себя ответственность.

Биткойн «был этим финансовым популистским движением как реакция на спекулятивные эксцессы Уолл-стрит», — говорит Стивен Дил, один из таких критиков, который сейчас призывает Конгресс принять жесткие меры. «Представьте, если бы движение «Захвати Уолл-стрит» было эквивалентным движением», — сказал он, имея в виду популистский протест против неравенства доходов. «А теперь представьте, если бы всех участников движения «Захвати Уолл-стрит» заменил менеджер хедж-фонда. Вот что у нас есть с криптовалютой». б

Написать Джо Лайт в [электронная почта защищена]