Неверно оцененные муниципальные облигации обошлись акционерам взаимного фонда и налогоплательщикам в миллиарды долларов

На рынке, где по крайней мере 99% триллионных долларов ценных бумаг с фиксированным доходом не имеют сделок, позволяющих определить цену, а финансовые данные для оценки кредитного риска не могут быть легко загружены в электронную таблицу для анализа и сравнения, как может быть «справедливый рынок»? ценность» в ценообразовании?

Этот вопрос десятилетиями беспокоил инвесторов, эмитентов и регулирующих органов на рынке муниципальных облигаций на сумму 3.9 триллиона долларов. Отсутствие на рынке торговых данных сопоставимо только с отсутствием оцифрованных финансовых данных. Эта «двойная пустота данных» усугубляет проблему, приводя к тому, что муниципальные облигации оцениваются неправильно и недооцениваются, и это обходится акционерам взаимных фондов и налогоплательщикам в миллиарды долларов.

Готовьтесь к выходу на рынок, приступайте к работе

В конце каждого рабочего дня муниципальные облигации на миллиарды долларов пересчитываются по рыночной стоимости, то есть оцениваются по цене закрытия облигаций в этот день. Если вы владеете акциями взаимных фондов муниципальных облигаций, цены на эти облигации определяют стоимость чистых активов этого фонда и, в свою очередь, стоимость ваших акций.

Определение цены облигации не так сложно; все это основано на уравнении, которое изучает каждый первокурсник MBA. Структура каждой облигации — купон, срок погашения, характеристики погашения — может немного изменить переменные, но основные принципы остаются прежними.

Хотя математика облигаций ничем не отличается от рынка муниципальных облигаций, на этом рынке есть то, что вежливо называют «структурной проблемой», которая влияет на точную оценку.

В чем структурная проблема? Имея 3.9 триллиона долларов непогашенной задолженности более 50,000 1 муниципальных и государственных органов власти с более чем XNUMX миллионом отдельных серий облигаций, существует множество облигаций для торговли. Более того, Справочник Совета по нормотворчеству муниципальных ценных бумаг за 2021 г. отмечает, что среднее ежедневное количество сделок с облигациями с фиксированной процентной ставкой в ​​28,985 году составило 2021 6,200.9 на общую сумму более 2022 2,350.8 млн долларов по номинальной стоимости. Исходя из данных за XNUMX год, основанных на тех же показателях, было совершено около XNUMX млн сделок по номинальной стоимости. Нет дефицита сделок для установления цен, верно?

Неправильно.

На самом деле очень немногие из этих выпущенных облигаций на миллиарды долларов действительно торгуются. Большинство из них сидят «в хранилище», как говорят на рынке, спокойно выплачивая проценты до конца срока их погашения.

Фактически, даже если вы возьмете все эти сделки по номинальной стоимости в 6,200.9 2021 млрд долларов в 0.16 году, они составляют лишь 1% всех облигаций в обращении. Открытие цены с помощью «живых сделок» крайне ограничено. И становится хуже. Это не уникальные сделки с облигациями; если один пакет облигаций на 3 миллион долларов торгуется три раза, он считается за XNUMX миллиона долларов по номинальной стоимости.

Вдобавок ко всему, сделки, определяющие ценообразование, — это почти исключительно «институциональные» размеры блоков — сделки на сумму от 1 миллиона долларов. В 2021 году средняя ежедневная номинальная сумма сделок с фиксированной процентной ставкой на сумму 1 миллион долларов или более составила 3,958.3 ​​0.10 миллиона долларов. Даже с учетом проблемы учета нескольких сделок это всего лишь XNUMX% от общего непогашенного долга на рынке.

В этом кроется структурная проблема: по крайней мере 99% непогашенных долговых обязательств рынка в размере 3.9 триллиона долларов не имеют сделок, которые могли бы предложить ценовые ориентиры.

Несправедливая оценка

Вот почему методология оценки, основанная на сделках, очень проблематична. Независимые службы ценообразования, такие как Bloomberg и IDC, неустанно разрабатывают и совершенствуют сложную сеть количественных методологий, чтобы противостоять этому. Тем не менее, отсутствие информации о ценах в ходе реальных торгов по подавляющему большинству находящихся в обращении облигаций просто не может быть исправлено.

Соответственно, так называемая «справедливая рыночная оценка» облигаций на миллиарды долларов, оценки, устанавливающие стоимость чистых активов десятков, если не сотен взаимных фондов, оценки, определяющие цены акций, которыми владеют миллионы инвесторов, определяются статистически изощренными оценки. Неудивительно, что наблюдатели как внутри, так и за пределами рынка муниципальных облигаций называют его ценообразование непрозрачным.

Сизифовы усилия

Вся эта сосредоточенность на экстраполяции скудных торговых данных — неверная трата энергии. Существует множество приложений и компьютерных систем, способных за миллисекунды рассчитывать изменения цен на основе изменений процентных ставок. Ценообразование, основанное на сделках, может быть непрозрачным, но эта часть ценообразования облигаций прозрачна как стекло.

Для регулирующих органов, инвесторов, эмитентов и налогоплательщиков реальной проблемой является справедливая оценка компонента кредитного риска в цене муниципальных облигаций. Здесь нет готовой формулы, но, в отличие от сделок, существует огромное количество регулярно публикуемых финансовых данных от крупных и мелких эмитентов по всей стране. Применение этих данных для оценки и количественного определения кредитного риска приводит к более точному ценообразованию и повышению ликвидности.

Три А-силы и стабильности

Кредитоспособность — это то, чем рынок муниципальных облигаций отличается от всех остальных. По сравнению с корпоративными или структурированными рынками с фиксированным доходом, высокая кредитоспособность заемщиков рынка предлагает инвесторам одни из самых стабильных и безопасных инвестиций с фиксированным доходом, как внутри страны, так и в мире.

Вот доказательство. Повернитесь к Государственные финансы США Дефолты по муниципальным облигациям США и возврат средств, 1970–2020 гг. отчет Moody's Investor Service публикует ежегодно. Почтенный источник этого лонгитюдного исследования отслеживал данные о дефолтах по 13,706 XNUMX облигациям с рейтингом инвестиционного уровня, определяя пятилетняя кумулятивная ставка дефолта (CDR) для муниципальных образований инвестиционного уровня составила 0.04%.. Дефолт по облигациям с рейтингом инвестиционного уровня почти такой же, как ваши шансы быть пораженным молнией. Даже 10-летний кумулятивный уровень дефолта по теоретически «более рискованным» облигациям инвестиционного уровня, обеспеченным Competitive Enterprises, составлял всего 0.23%.

Учитывая этот почти неопределяемый кредитный риск, необходимо задаться вопросом: точны ли спреды риска при оценке муниципальных облигаций? Иными словами, исходя из цифр, разница в базисных пунктах, определяющая спред риска между базовой кривой AAA и доходностью облигации, должна быть незначительной почти для 99% всех муниципальных облигаций инвестиционного уровня.

Продолжайте обдумывать это, и станет совершенно ясно: подавляющее большинство облигаций инвестиционного уровня, которые в настоящее время оцениваются со спредом риска, превышающим их CDR инвестиционного уровня или уровень дефолта сектора, оценены неверно и недооценены.

Потерянные миллиарды

Даже если это сэкономит всего один базисный пункт в распределении риска только по 95% облигаций инвестиционного уровня, прибыль для инвесторов и сбережения для эмитентов превысят 3 миллиарда долларов. Два базисных пункта сбережений увеличивают эту сумму до 7 миллиардов долларов. Вы можете сделать математику оттуда.

Конечно, эти выводы могут показаться общими, основанными на данных. Чтобы доказать это, было бы лучше иметь хорошо структурированную базу данных со всей финансовой информацией, раскрытой большинством из 50,000 XNUMX с лишним заемщиков муниципальных облигаций. С такой надежной базой данных финансовые показатели можно было бы так же легко искать, сортировать, анализировать и сравнивать, как если бы вы искали лучшее предложение на Amazon.AMZN
.

При наличии достоверных, основанных на фактических данных данных значения спреда риска могут быть установлены как рынком, так и службами ценообразования с большей прозрачностью и объективностью. Наряду с этими улучшенными данными приходит улучшение ликвидности. Смазкой эффективного рынка является информация.

Заблокированная справедливая стоимость

Звучит неплохо, правда? Более того, все эти финансовые данные существуют. За исключением одного огромного препятствия. Он застрял в старой технологии тех десятилетий, PDF. PDF - это не данные. Это пиксели. Это не структурированные данные. Вы не можете загрузить его в электронную таблицу. Чтобы получить эти финансовые данные, будь то всеобъемлющий годовой финансовый отчет муниципалитета или балансовый отчет и отчет о прибылях и убытках органа власти, вы должны ввести все это вручную.

Во всех этих заблокированных данных заложена миллиардная справедливая рыночная стоимость.

Финансовая отчетность: оцифрованная и машиночитаемая

Ассоциация Закон о прозрачности финансовых данных (S. 4295 — «FDTA»), ожидающий рассмотрения в Сенате, предлагает легкодоступное решение для освобождения этой информации, делая ее широкодоступной и пригодной для использования. При этом FDTA расширяет принятие машиночитаемая цифровая финансовая отчетность. Этот закон, полностью основанный на существующей информации, которая уже требуется, собрана и доступна для всех бесплатно, потенциально может преобразовать рынок муниципальных облигаций на сумму 3.9 триллиона долларов. Он открывает доступ к государственной финансовой отчетности и обеспечивает ее прозрачность, что является стандартом для публичных компаний в США и остальном мире, но является беспрецедентным для государственного сектора.

Все это является причиной того, что соавторы законопроекта, Сенаторы США Марк Р. Уорнер (D-VA) и Майк Крапо (R-ID) внес законопроект. FTDA обеспечивает «большую прозрачность и удобство использования для инвесторов и потребителей, а также упрощенную отправку данных и соответствие требованиям для наших регулируемых учреждений», — заявил сенатор Уорнер. Сенатор Крапо отметил, что законопроект станет важным шагом вперед в «сделании финансовых данных, используемых федеральными регулирующими органами, более доступными и доступными для американской общественности», а также «улучшении прозрачности и подотчетности правительства».

Все это сводится к тому, что финансовая информация, доступная из городов и органов власти — активы, долги, доходы от налогов и сборов, денежные потоки и т. д. — может быть легко загружена или загружена в электронную таблицу и обработана так же, как и любая другая группа. чисел.

Но на самом деле это означает миллиарды долларов реализованной справедливой рыночной стоимости для инвесторов и миллиарды долларов экономии процентов для муниципальных заемщиков.

А кто не хочет больше денег?