Что 'Доктор. Doom говорит о сегодняшнем фондовом рынке

Для некоторых из нас определенного возраста событие четырехдесятилетней давности часто вспоминается более ярко, чем то, что произошло четыре недели или даже четыре дня назад. Так обстоит дело с 17 августа 1982 года. Возможно, это ознаменовало рождение великого бычьего рынка акций, который растянулся на следующее столетие.

Катализатором стал резкий разворот Генри Кауфмана, в то время главного экономиста Salomon Brothers, возможно, самого влиятельного торговца облигациями в то время, когда процентные ставки взлетели до невообразимого ранее уровня. Кауфман, известный как доктор Дум за свои влиятельные и дальновидные прогнозы роста инфляции и доходности облигаций в 1970-х годах, отказался от печальных прогнозов, что привело к бычьей давке.

После появления Баррон Поговорив с ним по телефону на прошлой неделе, десятилетний мужчина звучал так же резко, как всегда, вспоминая рынки и политику прошлого и противопоставляя их нынешним с одинаковой откровенностью.

Что касается 1982 года, Кауфман сказал, что сделал свой оптимистичный прогноз после оценки изменений в экономической и рыночной среде во время поездки в Европу. Процентные ставки достигли пика в октябре прошлого года, когда доходность долгосрочных казначейских облигаций США достигла 15%. Инфляция снижалась, а спрос на кредиты снижался, в то время как экономика оставалась в рецессии, второй из последовательных спадов начала 1980-х годов.

Тем не менее, инфляция оставалась высокой, и он охарактеризовал денежно-кредитную политику в то время как «относительно жесткую», что может показаться нынешним наблюдателям преуменьшением. индекс потребительских цен снизился с двузначного пика примерно до 7%. Базовая инфляция, которая не включает продукты питания и энергию, составила 8.5%.

Но политика Федеральной резервной системы, которая тогда была направлена ​​на контроль над денежной массой, а не процентными ставками, по-прежнему приводила к ставка по федеральным фондам достигла двузначных цифр, хотя ранее той весной она находилась в нисходящем тренде по сравнению с серединой XNUMX-летнего возраста. В финансовой системе также начали появляться трещины, сначала из-за краха малоизвестного дилера государственных ценных бумаг в мае, а затем из-за мексиканского долгового кризиса в августе.

Инверсия Кауфмана —который он записал в своей книге День, когда рынки взорвались, опубликованный в прошлом году, вызвал резкое ралли в облигациях и акциях, которое он объяснил тем, что рынки привыкли к его ранее давним медвежьим взглядам. Трудно описать, насколько ошеломляющим было его изменившееся мнение тогда, задолго до появления Интернета или даже финансовых телеканалов. Это также было время, когда ФРС стремилась скрыть свои политические намерения, а не направлять рынки.

Но контраст между тогда и сейчас еще более фундаментален. Кауфман отмечает, что реальные процентные ставки сегодня глубоко отрицательные, они намного ниже уровня инфляции. Независимо от того, измеряется ли это ростом ИПЦ на 9.1% в годовом исчислении или, что более важно, увеличением на 4.8% основного дефлятора личного потребления, излюбленного показателя ФРС.

Помимо этого, подход центрального банка совершенно иной, отмечает Кауфман. Нынешние монетарные власти предпочитают действовать постепенно, в отличие от смелых действий, предпринятых ФРС Волкера, начиная с 1979 года. В частности, сегодняшняя ФРС не действовала быстро, чтобы сократить ликвидность, сократив свой баланс. Вместо этого он продолжал покупать казначейские и агентские ценные бумаги, обеспеченные ипотекой, когда в прошлом году нарастало инфляционное давление, особенно на рынке жилья.

«Сегодня у вас есть человек с гораздо более мягким поведением, который не проявляет агрессивности в денежно-кредитной политике», — говорит Кауфман, имея в виду председателя ФРС Джерома Пауэлла.

Характер определяющего политику Федерального комитета по открытым рынкам также стал менее конфронтационным, с небольшим количеством разногласий, отмечает он далее, в отличие от разногласий, наблюдавшихся во время председательства Пола Волкера и его преемника Алана Гринспена. Кауфман также размышляет о влиянии министра финансов Джанет Йеллен, предшественницы Пауэлла на посту главы ФРС. По его словам, получив образование экономиста по вопросам труда, она более склонна к более простой политике поддержки рабочих мест, чем к более жесткой политике сдерживания инфляции.

Все это приводит к тому, что рынки оказываются совсем в другом месте, чем то, где они были четыре десятилетия назад. Тогда экономика уже прошла через монетарную ломку и две рецессии, чтобы снизить инфляцию ниже 4%. Напротив, ФРС только начала поднимать процентные ставки до 2.25%-2.50% для своей цели по федеральным фондам с почти нуля совсем недавно, в марте этого года, когда она все еще расширяла свой баланс для вливания ликвидности.

Даже относительно ястребиные чиновники предполагают, что учетная ставка может вырасти до 4% в 2023 г., что ненамного превысит их ожидания на конец 2023 г. в 2.6% для основного дефлятора PCE (при незначительном росте безработицы, до 3.9% к XNUMX г.). затем), согласно последнему отчету FOMC Резюме экономических прогнозов.

Кауфман выражает мало уверенности в том, что центральный банк быстро вернется к своему предыдущему целевому уровню инфляции в 2%. Вместо этого, полагает он, монетарные власти могут колебаться, прежде чем достичь этой цели. Другими словами, если 1982 год был началом конца борьбы с инфляцией, то сейчас мы даже не находимся в Черчиллевском конце начала.

Как же тогда объяснить доходность казначейских облигаций ниже 3% при 12-месячном индексе потребительских цен выше 9%? Кауфман объясняет это ощущением, что последствия высоких цен на нефть и войны на Украине могут исчезнуть сами собой.

Он также указывает на краткосрочное мышление институциональных инвесторов. У них есть торговая ориентация, основанная на том, что он называет иллюзией высокой степени конкурентоспособности своих активов, когда они хотят их продать. Это предположение подверглось серьезным испытаниям во время вызванных пандемией потрясений в марте 2020 года. Кроме того, добавляет он, качество кредита ухудшилось в течение рыночных циклов последних десятилетий.

Тем не менее, Кауфман говорит, что ясно, что США первыми оправятся от последствий пандемии и окажутся в гораздо лучшем положении, чем Европа или Азия.

Итак, что читателям делать со своими портфолио? Кауфман возражает, утверждая, что ему не хватает глубоких знаний, когда дело доходит до акций. Что касается инвестиций с фиксированным доходом, он говорит, что если вам нужно покупать облигации, он предпочитает муниципальные, которые предлагают необлагаемая налогом доходность выше, чем налогооблагаемые аналоги, при условии, что вы проведете необходимый кредитный анализ.

Сорок лет спустя Кауфман, возможно, уже не доктор Дум, но он все еще сохраняет свою характерную осторожность.

Написать Рэндалл В. Форсайт в [email protected]

Источник: https://www.barrons.com/articles/dr-doom-stock-bond-market-outlook-51659709925?siteid=yhoof2&yptr=yahoo