Мнение: Акции могут упасть на 50%, утверждает Нуриэль Рубини. Все станет намного хуже, прежде чем станет лучше.

Шесть вопросов

Во-первых, будет ли рост инфляции в большинстве стран с развитой экономикой временным или более постоянным? Эти дебаты бушевали весь прошлый год, но теперь они в значительной степени улажены: «Постоянная команда» победила, а «Переходная команда», в которую ранее входили большинство центральных банков и фискальных органов, должна признать, что ошибалась.

Второй вопрос заключается в том, был ли рост инфляции в большей степени вызван чрезмерным совокупным спросом (мягкая денежно-кредитная и налогово-бюджетная политика) или стагфляционными негативными потрясениями совокупного предложения (включая первоначальные блокировки из-за COVID-19, узкие места в поставок, влияние войны России на Украине на цены на сырье и политику Китая «ноль COVID»).

В то время как факторы спроса и предложения присутствовали в смеси, в настоящее время широко признано, что факторы предложения играют все более решающую роль. Это важно, потому что инфляция, обусловленная предложением, является стагфляционной и, таким образом, повышает риск жесткой посадки (рост безработицы и, возможно, рецессия) при ужесточении денежно-кредитной политики.

Жесткая или мягкая посадка?

Это ведет непосредственно к третьему вопросу: будет ли ужесточение денежно-кредитной политики
ФФ00,
+ 0.01%
Федеральной резервной системой и другими крупными центральными банками принесут жесткую или мягкую посадку? До недавнего времени большинство центральных банков и большая часть Уолл-стрит занимали «командную мягкую посадку». Но консенсус быстро изменился, и даже председатель ФРС Джером Пауэлл признал, что рецессия возможна и что мягкая посадка будет «сложные".

Более того, модель, используемая Федеральным резервным банком Нью-Йорка показывает высока вероятность жесткой посадки, и Банк Англии выразил аналогичную точку зрения. Несколько известных институтов Уолл-стрит теперь решили, что рецессия является их базовым сценарием (наиболее вероятным исходом, если все остальные переменные остаются неизменными). Как в Соединенных Штатах, так и в Европе дальновидные показатели экономической активности и уверенности бизнеса и потребителей направляясь резко на юг.

Четвертый вопрос заключается в том, ослабит ли жесткая посадка ястребиную решимость центральных банков в отношении инфляции. Если они перестанут ужесточать свою политику, когда станет вероятным жесткая посадка, мы можем ожидать устойчивого роста инфляции и либо экономического перегрева (выше целевого уровня инфляции и выше потенциального роста), либо стагфляции (выше целевого уровня инфляции и рецессии), в зависимости от того, шоки спроса или шоки предложения являются доминирующими.

Большинство рыночных аналитиков, похоже, считают, что центральные банки сохранят ястребиную позицию, но я в этом не уверен. У меня есть продемонстрировав тем самым что они в конечном итоге ослабеют и примут более высокую инфляцию — за которой последует стагфляция — как только жесткая посадка станет неизбежной, потому что они будут обеспокоены ущербом от рецессии и долговой ловушки из-за чрезмерного накопления частных и государственных обязательств после многих лет. низких процентных ставок.

Теперь, когда жесткая посадка становится базой для большего числа аналитиков, возникает новый (пятый) вопрос: будет ли грядущая рецессия мягкой и недолгой, или она будет более серьезной и будет характеризоваться глубокими финансовыми проблемами?

Опасно наивный взгляд

Большинство из тех, кто опоздал и неохотно пришел к исходному уровню жесткой посадки, по-прежнему утверждают, что любая рецессия будет неглубокой и краткой. Они утверждают, что сегодняшние финансовые диспропорции не так серьезны, как те, что были в преддверии глобального финансового кризиса 2008 года, и что поэтому риск рецессии с серьезным долговым и финансовым кризисом невелик. Но этот взгляд опасно наивен.

Есть все основания полагать, что следующая рецессия будет отмечена серьезным стагфляционным долговым кризисом. Как доля мирового ВВП, частного и государственного уровень долга сегодня намного выше, чем в прошлом, увеличившись с 200% в 1999 году до 350% сегодня (с особенно резким ростом с начала пандемии).

В этих условиях быстрая нормализация денежно-кредитной политики и рост процентных ставок
TMUBMUSD10Y,
3.012%
приведет к банкротству и дефолту зомбированных домохозяйств, компаний, финансовых учреждений и правительств с высокой долей заемных средств.

Следующий кризис не будет похож на предыдущие. В 1970-х у нас была стагфляция, но не было массовых долговых кризисов, потому что уровень долга был низким. После 2008 года у нас был долговой кризис, за которым последовала низкая инфляция или дефляция, потому что кредитный кризис вызвал отрицательный шок спроса.

Сегодня мы сталкиваемся с шоками предложения в контексте гораздо более высоких уровней долга, что означает, что мы движемся к сочетанию стагфляции в стиле 1970-х годов и долговых кризисов в стиле 2008 года, то есть к стагфляционному долговому кризису.

Никакой помощи от денежно-кредитной или фискальной политики

Столкнувшись со стагфляционными потрясениями, центральный банк должен ужесточить свою политику, даже когда экономика приближается к рецессии. Таким образом, сегодняшняя ситуация принципиально отличается от мирового финансового кризиса или первых месяцев пандемии, когда центральные банки могли агрессивно смягчить денежно-кредитную политику в ответ на падение совокупного спроса и дефляционное давление. На этот раз пространство для фискальной экспансии также будет более ограниченным. Большая часть фискальных боеприпасов уже использована, и государственный долг становится неприемлемым.

Более того, поскольку сегодняшняя более высокая инфляция является глобальным явлением, большинство центральных банков одновременно ужесточают меры, тем самым увеличивая вероятность синхронизированной глобальной рецессии. Это ужесточение уже дает эффект: пузыри сдуваются везде, в том числе в публичных и частных инвестициях, недвижимости, жилье, мем-акциях, криптовалютах, SPAC (компаниях по приобретению специального назначения), облигациях и кредитных инструментах. Реальное и финансовое благосостояние падает, а долги и коэффициенты обслуживания долга растут.

Акции упадут на 50%

Это подводит нас к последнему вопросу: отскочат ли фондовые рынки от текущего медвежьего рынка (падение не менее чем на 20% по сравнению с последним пиком) или они упадут еще ниже? Скорее всего, они опустятся ниже.

В конце концов, во время типичных рецессий в США
SPX,
-0.88%

DJIA,
-0.82%

КОМП,
-1.33%
и глобальные акции
ГДОУ,
-1.14%

Z00,
+ 0.46%

ШКОМП,
+ 1.10%
имеют тенденцию к снижению примерно на 35%. Но поскольку следующая рецессия будет стагфляционной и будет сопровождаться финансовым кризисом, обвал фондовых рынков может составить около 50%.

Независимо от того, является ли рецессия легкой или серьезной, история показывает, что у фондового рынка есть гораздо больше возможностей для падения, прежде чем он достигнет дна. В текущем контексте любой отскок, подобный тому, что произошел в последние две недели, следует рассматривать как отскок дохлой кошки, а не как обычную возможность купить на падении.

Хотя текущая глобальная ситуация ставит перед нами множество вопросов, настоящей загадки нет. Все станет намного хуже, прежде чем станет лучше.

Нуриэль Рубини — почетный профессор экономики Школы бизнеса Стерна Нью-Йоркского университета и автор готовящейся к публикации книги «Мегаугрозы: десять опасных тенденций, которые ставят под угрозу наше будущее, и как их пережить(Литтл, Браун и компания, октябрь 2022 г.).

Этот комментарий был опубликован с разрешения Project Syndicate - Надвигается стагфляционный долговой кризис

Нуриэль Рубини на MarketWatch

Надвигающийся стагфляционный шторм сотрясет рынки, экономику и общество

Война Путина обещает сокрушить мировую экономику инфляцией и гораздо более медленным ростом

Инфляция повредит как акциям, так и облигациям, поэтому вам нужно переосмыслить, как вы будете хеджировать риски.